В этом контракте, напечатанным мелким шрифтом, перечисление обязанностей Cornwall Capital по отношению к Deutsche Bank занимало гораздо больше места, чем описание обязанностей Deutsche Bank по отношению к Cornwall Capital. Если Cornwall Capital заключает сделку с Deutsche Bank и она приносит прибыль, Deutsche Bank не обязан предоставлять обеспечение. Cornwall остается только надеяться, что Deutsche Bank сможет рассчитаться по долгам. С другой стороны, если сделка оборачивается против Cornwall Capital, то компания должна покрывать убытки на ежедневной основе. В тот момент ни Чарли, ни Джейми, ни Бена особенно не тревожило ни данное условие, ни аналогичные условия в контрактах ISDA, заключенных с Bear Stearns. Они были на седьмом небе от счастья, потому что им позволили покупать дефолтные свопы у Грега Липпманна.
И что дальше? Молодые люди торопились, – кто знает, сколько просуществует подобная возможность, – но тем не менее несколько недель провели в спорах друг с другом. Презентация Липпманна казалась им настолько же непонятной, насколько увлекательной. Cornwall Capital никогда ранее не продавала и не покупала ипотечные облигации, но они прекрасно понимали, что дефолтные свопы являются ничем иным, как финансовым опционом. Ты платишь небольшую премию и, если достаточное число низкокачественных заемщиков оказывается не в состоянии погашать ипотечные кредиты, становишься богатым человеком. В этом случае, однако, тебе предлагают дешевый билет на драму, которая просто не может не состояться.
Они устроили очередную презентацию для самих себя. «Мы анализировали эту сделку и думали: такого попросту не бывает, – говорит Чарли. – С чего это вдруг нам позволили покупать дефолтные свопы на транши класса «три В» низкокачественных ипотечных облигаций так дешево? Кто в здравом уме готов за 200 базисных пунктов брать на себя такой риск? Это смехотворно низкая цена. Ерунда какая-то». Наступил октябрь 2006 года. Несколькими месяцами ранее цены на дома впервые начали снижаться. Через пять недель, 29 ноября, ABX, индекс низкокачественных ипотечных облигаций, отразил первые невыплаты процентной ставки. Заемщики не могли производить процентные платежи в объеме, достаточном для погашения самых рискованных облигаций. Лежащие в их основе ипотечные кредиты становились проблемными, но стоимость облигаций, однако, нисколько не изменилась. «Именно это и вызывало удивление, – говорит Чарли. – Они уже становились проблемными. И мы продолжали задаваться вопросом: “Кто же стоит на другой стороне сделки?” Единственный ответ, приходивший на ум, – CDO». Отсюда вытекал новый вопрос: кто или что такое, эти CDO?
Обычно, выходя на новый рынок, т. е. отыскав потенциальную катастрофу, на которую стоило сделать ставку, они обращались к эксперту, выступавшему в качестве проводника в теоретических дебрях. Этот рынок был настолько плохо им знаком, что на поиски эксперта ушло больше времени, чем обычно. «Я имел какое-то представление о ценных бумагах, обеспеченных активами, – признается Чарли. – Но CDO оставались для меня тайной за семью печатями». В конце концов они осознали, что на рынке облигаций язык служил иным целям, нежели в остальном мире. Терминология рынка облигаций была призвана не передавать смысл, а запутывать неспециалистов. Переоцененные облигации назывались не «дорогими», а «стоящими», что звучало чуть ли не как рекомендация к покупке. Этажи низкокачественных ипотечных облигаций назывались не этажами – или любым другим термином, позволяющим покупателю сформировать конкретный образ, – а траншами. Нижний транш – рискованный первый этаж – именовался мезонином, благодаря чему меньше походил на рискованные инвестиции и больше на привилегированную ложу на стадионе. CDO, состоявшие исключительно из самого рискованного мезонинного слоя низкокачественных ипотек, назывались не облигациями, обеспеченными низкокачественными долговыми обязательствами, а «структурированными CDO». «Расхождения в терминах порождали немалую путаницу, – говорит Чарли. – Пытаясь во всем разобраться, мы поняли, почему не видим в этом смысла. Потому что в этом не было никакого смысла».
Рынок низкокачественных ипотечных кредитов обладал особым талантом темнить там, где нужна была ясность. Облигация, полностью обеспеченная низкокачественными ипотечными кредитами, например, называлась не низкокачественной ипотечной облигацией. Она именовалась ABS, или ценной бумагой, обеспеченной активами. Когда Чарли поинтересовался в Deutsche Bank, какими конкретно активами обеспечиваются ABS, ему вручили целый список аббревиатур – RMBS, HEL, HELOC, Alt-A, а также перечень категорий кредитов, о существовании которых он даже не догадывался («мидпрайм», т. е. кредиты со средним риском). RMBS расшифровывалась как ценные бумаги, обеспеченные жилищной ипотекой. HEL обозначала кредиты под залог жилья. HELOC – кредитные линии под залог жилой недвижимости. За Alt-A стояли паршивые ипотечные кредиты, для которых даже не требовалось предоставления полного пакета документов, подтверждающих доход заемщика например. Буква «A» присваивалась наиболее кредитоспособным заемщикам; таким образом, Alt-A, «альтернативные А-кредиты», надо понимать, были альтернативой наиболее надежным кредитам. В подобной формулировке определение выглядит гораздо подозрительнее. Как правило, любой кредит, маскируемый аббревиатурой, можно было уверенно называть низкокачественным, но рынок облигаций не стремился к ясности. Термин «мидпрайм» воплощал триумф языка над правдой. Какой-то лукавый делец с рынка облигаций окинул взглядом беспорядочное разрастание рынка низкокачественных ипотечных кредитов – так амбициозный застройщик окидывает взглядом районы Окленда – и нашел возможность представить некоторые территории в новом, более выгодном свете. На окраине Окленда появился район под названием Рокридж, который выдавался за отдельный город. В силу того что Рокридж отказывался называться частью Окленда, дома в этом районе стоили дороже. Внутри рынка низкокачественных ипотечных кредитов образовалась аналогичная прослойка под названием «мидпрайм». Рынок кредитов со средним качеством одновременно и являлся и каким-то необъяснимым образом не являлся рынком низкокачественных кредитов. «Через некоторое время я понял, что все облигации были нашпигованы одним и тем же, – говорит Чарли. – Фирмы с Уолл-стрит вынуждали рейтинговые агентства принимать разные наименования с тем, чтобы они выглядели как диверсифицированные пулы активов».
Чарли, Джейми и Бен вышли на рынок низкокачественных ипотечных кредитов с намерением по примеру Майка Бэрри и Стива Айсмана играть на понижение наихудших низкокачественных облигаций. Они быстро поняли тонкости использования скоринга FICO, отношения размера кредита к стоимости обеспечения, скрытых вторых ипотек, безумных выходок Калифорнии и Флориды и шокирующе оптимистичной структуры самих облигаций. Для того чтобы транш класса «три В минус», нижний этаж здания, обесценился до нуля, убытки по обеспечивающему его пулу должны были составить всего 7 %. Но их действия заметно отличались от того, что делали другие участники игры на понижение рынка низкокачественных ипотечных кредитов. И принесли им в конечном итоге больше прибыли. Они играли на понижение верхних этажей – траншей CDO класса «два А».
Уже задним числом они осознали, что обладают двумя преимуществами. Во-первых, на этот рынок они вышли поздно, непосредственно перед самым крахом, после других инвестиционных менеджеров. «Мы могли действовать быстро, поскольку опирались на подробный анализ, который нам самим не нужно было проводить», – поясняет Чарли. Во-вторых, немалую роль сыграл их донкихотский подход к финансовым рынкам. Они сознательно выбирали рискованные сделки. Они прочесывали рынок в поисках сделок, которые при реальных шансах на проигрыш 10: 1 оценивались так, словно шансы составляли 100: 1. «Мы искали рычаг, который не мог обернуться против нас, – говорит Чарли. – Рычаг необходим для усиления эффекта. Ты берешь лом, и небольшое нажатие превращается в сильное воздействие. Нам требовалась ситуация, где небольшие изменения в окружающем мире приводили к гигантским изменениям стоимости».
