5. Более 4 % из 7000 национальных коммерческих банков обанкротились или обратились за поддержкой в 2009–2010 гг., а жизнь всех четырех крупнейших инвестиционных банков висела на волоске.
6. Global Shadow Banking Monitoring Report 2012; Financial Stability Board; November 18, 2012.
7. Alan Greenspan, «The Evolution of Bank Supervision.» Paper presented at American Bankers Association, Phoenix, October 11, 1999.
8. Allen N. Berger, and David B. Humphrey, «Bank Scale Economies, Mergers, Concentration, and Efficiency: The U. S. Experience.» Working Paper 94–25. Wharton Financial Institutions Center (June 1994).
9. FDIC Quarterly Banking Profile, 2nd Quarter, 2006, p. 3.
10. Я всегда утверждал, что из-за этой сложности политикам приходится полагаться на международную «невидимую руку» в поддержании равновесия таких непостижимых рынков. Высокий уровень рыночной ликвидности ошибочно воспринимался как подтверждение того, что система работает.
11. В своей превосходной книге «На этот раз все иначе. Восемь столетий финансового безрассудства» (Ken Rogoff and Carmen Reinhart, This Time Is Different: Eight Centuries of Financial Folly. Princeton, NJ: Princeton University Press, 2011) Кен Рогофф и Кармен Рейнхарт документально описали все опасности повышения долговой нагрузки.
12. В середине сентября 2007 г., когда цены на жилье были все еще близки к максимуму, меня беспокоило, что значительный навес домов, выставленных на продажу, вызовет значительное снижение цен. (См. Krishna Guha, «Greenspan Alert on US House Prices,» Financial Times, September 16, 2007.). Но я и не предполагал, что цены упадут еще на 28 %, и общее снижение составит 33 % — крупнейшее падение в истории.
13. С конца 2002 г. до конца 2007 г. коммерческие банки увеличили резервы на $495 млрд (77 % в дополнение к собственному капиталу), но этого было недостаточно для предотвращения того, что надвигалось.
14. Gerald P. Dwyer, «Credit Ratings and Derivatives,» Federal Reserve Bank of Atlanta, August 2009.
15. Комиссия по ценным бумагам и биржам высказывалась против резервов, не привязанных к конкретным кредитам, потому что такой запас может влиять на объявленную прибыль. (Так оно и есть.) Размер прибыли компании всегда зависит от переносов из одного квартала в другой. Однако в долгосрочной перспективе такие манипуляции ограничиваются общей прибыльностью компании. Нам придется смириться с тем, что манипуляции с прибылью сдерживаются внешним аудитом.
16. См. данные в главе 4.
17. FOMC transcripts of May 1995, pp. 32–33.
18. Alan Greenspan; «Global challenges.» Remarks at the Financial Crisis Conference, Council on Foreign Relations, New York, July 12, 2000.
19. Термин «регрессия» появился в XIX в., когда первые опыты применения статистического анализа показали, что рост людей уменьшается по сравнению с их более высокими предками, т. е. наблюдается тенденция возврата к среднему — регресс.
20. D — W более 2,0 (что крайне редко встречается в экономических временных рядах) указывает на отрицательную сериальную корреляцию.
21. Т-статистика независимой переменной вычисляется путем деления коэффициента регрессии переменной на стандартную ошибку этого коэффициента.
22. Независимые переменные этой регрессии таковы: 1) скорректированный с учетом экономического цикла дефицит федерального бюджета как процент от ВВП; 2) коэффициент использования производственных мощностей несельскохозяйственных компаний; 3) спред между доходностью 30-летних и 5-летних казначейских облигаций США. См. главу 7, в которой обсуждается релевантность этой регрессии.
Глава 3
Корни кризиса
1. Более детальное объяснение см.: Гринспен А. Эпоха потрясений: Проблемы и перспективы мировой финансовой системы. — М.: Альпина Бизнес Букс, 2009. Глава 20.
2. Я всегда скептически относился к таким оценкам. Состояние этой самой развитой страны советского блока просто не соответствовало заявленным цифрам. Большую часть своей жизни я сравнивал видимые экономические картины со статистикой по уровню жизни и могу сказать, что Восточный Берлин, и более широко — Восточная Германия не могли приблизиться по уровню жизни к Западной Германии. Как член президентского Консультативного совета по внешней разведке в 1985 г. я занимался проектом, позволявшим ознакомиться с сильно приукрашенной советской статистикой, и ясно понимал, что в Восточной Германии наблюдалась та же картина. Падение Берлинской стены дало возможность более точно оценить эффективность экономики.
3. Прямые иностранные инвестиции в Китай, например, медленно нарастали с 1980 по 1990 г., а к 2007 г. взлетели в 39 раз и вопреки глобальным тенденциям продолжали расти даже во время кризиса 2008 г.
4. IMF, World Economic Outlook, April 2007, chap. 5, p. 162.
5. Хотя снижение глобальных процентных ставок указывает на то, что глобальная склонность к сбережению хронически превышает склонность к инвестированию, фактические уровни глобальных сбережений и инвестиций в 2007 г. были лишь немного выше, чем в 1999 г. Это наблюдение говорит о том, что рост склонности к сбережению в развивающихся экономиках сдерживался снижением склонности к инвестированию в развитом мире. К выводу о том, что это снижение уровня глобальной инвестиционной активности стало главной детерминантой снижения глобальных реальных долгосрочных процентных ставок, пришел также Банк Канады в марте 2007 г. (См. Brigitte Desroches and Michael Francis, «World Real Interest Rates: A Global Savings and Investment Perspective,» Bank of Canada Working Paper 2007–16, Ottawa, March 2007).
6. Процесс снижения и сближения хорошо виден по невзвешенному среднему отклонению процентных ставок по 10-летнему суверенному долгу 15 стран. Средняя величина заметно уменьшилась с 2000 по 2008 г. (пример 3.2). Отклонение логарифма 15 долгосрочных процентных ставок демонстрирует те же тенденции.
7. Например: «Finance and Economics: Houses Built on Sand,» Economist, September 15, 2007, p. 104.
8. IMF, World Economic Outlook, April 2008, chap. 3, p. 113.
9. Для периода 1991–2005 гг. R2 = 0,57, а скорректированная t-статистика для ипотечных процентных ставок очень значительна: –8,7.
10. Ни та ни другая не пережила кризис как действующая компания.
11. То, что многие инвесторы были европейскими, подтверждается отчетами европейских компаний о крупных убытках по американским ипотекам. Например, банки еврозоны показывают очень высокую долю списаний ценных бумаг, обеспеченных жилищной ипотекой, в общем объеме ипотечных кредитов на их балансах (IMF, Global Financial Stability Report, October 2009, p. 10). Размер позиций в иностранных низкокачественных ценных бумагах в период надувания пузыря остается неясным. По данным Министерства финансов США в конце 2006 г. иностранные инвесторы держали частные американские ипотечные облигации на сумму $386 млрд, часть которых была обеспечена коммерческими ипотеками, по сравнению со $125 млрд в 2002 г. В сентябре 2012 г. суммарный размер владений достиг $749 млрд.
