Возможно, приведенные выше рассуждения несправедливы. Возможно, даже наши статистические сопоставления неправомерны. И наш портфель, и наш подход к управлению очень сильно отличается от того, что мы видим в инвестиционных компаниях, включенных в таблицу. Вместе с тем, я уверен, и наши партнеры, и акционеры этих компаний считают, что их менеджеры стремятся к одной и той же цели – получению максимальной долгосрочной средней рентабельности капитала при минимальном риске безвозвратных потерь через осуществление программы непрерывного инвестирования в долевые инструменты. Поскольку у нас общие цели, и большинство партнеров, в качестве альтернативы участию в BPL, скорее всего вложили бы свои средства в организации, результаты которых сопоставимы с результатами этих инвестиционных компаний, я считаю, что знание их результативности очень полезно при оценке наших собственных результатов.
Никто не сомневается в важности услуги, предоставляемой инвесторам инвестиционными компаниями, инвестиционными консультантами, трастовыми департаментами и т. п. Эта услуга нацелена на получение адекватной диверсификации, обеспечение устойчивой долгосрочной перспективы, облегчение принятия инвестиционных решений, а главное – на ограждение от использования заведомо плохих методов, которые так притягательны для некоторых индивидуальных инвесторов. Ни одна из организаций, за исключением нескольких, впрямую не обещает выдающейся результативности инвестиций, хотя, возможно, в интересах публики было бы неплохо удалить подразумевающий такую результативность акцент из рекламы профессионального управления инвестициями.
Я обещаю вам, как партнерам, что буду считать важным сравнение прошлых результатов и дальше, точно так же, как считаю важным его сейчас, независимо от последующего развития событий. Соответственно я прошу, если вы не считаете этот стандарт подходящим, высказать свое несогласие сейчас и предложить другие стандарты, которые можно применять в перспективе, а не в ретроспективе.
Одно дополнительное замечание: я не включил в свою таблицу колонку с результатами самого массового инвестиционного консультанта в мире – «телефонного советчика». Люди, которые следят за своим весом, счетом в гольфе и расходами на отопление, похоже, избегают количественных оценок результатов его управленческого мастерства, хотя оно и имеет прямое отношение к самым важным клиентам в мире – к ним самим. Несмотря на то, что оценка достижений Massachusetts Investors Trust или Lehman Corporation в области управления вполне может представлять теоретический интерес, с точки зрения долларов и центов нет ничего более важного, чем объективная оценка достижений того, кто фактически управляет вашими деньгами, даже если это вы сами.
9 июля 1965 г.
Как вам известно, состояние американской экономики таково, что случайные результаты оказываются чертовски хороши. Уровень воды поднимается. По нашему мнению, высоки шансы на то, что он будет расти еще долгое время, но не беспрерывно, конечно. Наша политика, однако, заключается в том, чтобы активно плыть всегда, вместе с приливом или против него. Если наши результаты опустятся до такого уровня, которого вы можете достичь, лежа на воде, то мы возвратим вам деньги.
Квинтэссенция
Появление индексных фондов с низкими затратами изменило правила игры в традиционной индустрии взаимных фондов. Их основная роль – обеспечение «легкости осуществления операций» и освобождение от необходимости самостоятельно выбирать акции – перешла к более удобному и более дешевому продукту. Популярность индексирования, или пассивного инвестирования, стабильно растет с момента появления этого продукта в конце 1970-х гг. Сам Баффетт в целях обеспечения жены средствами к существованию в своем завещании выбрал индексный, а не активно управляемый фонд. Один только этот факт должен заставить инвесторов задуматься.
И комиссионные, и налоги, и психология работают против активного менеджера, а результаты, которые вы, скорее всего, получите как индексный инвестор, не только будут хорошими, но и потребуют сравнительно немного решений и усилий. Вы можете сконструировать инвестиционную программу с использованием недорогих индексных фондов за какой-нибудь час, а затем «запустить ее и забыть о ней» на десятилетия.
Несмотря на все сказанное, финансовые выгоды стабильно высокой результативности по-прежнему выглядят привлекательно, если, конечно, удается получить их. Совершенно очевидно, что не каждый способен получать результаты выше средних. С учетом того, что стоит на кону, если вы все же выбираете активный подход, вам жизненно необходима объективная система оценки результатов, неважно, чьи они: ваши собственные или профессионального менеджера.
Итак, к настоящему моменту мы вынесли из наставлений Баффетта в письмах шесть ключевых идей, адресованных всем инвесторам: думайте об акциях, (1) как о долях собственности в компаниях, (2) которые колеблются довольно беспорядочно в краткосрочной перспективе, но (3) ведут себя в долгосрочной перспективе в большей мере в соответствии с приростом внутренней стоимости компаний, который, если (4) смотреть через призму долгосрочной программы начисления сложных процентов, (5) приносит очень хорошие результаты, легко доступные с помощью (6) сравнительно дешевого индексного продукта. Теперь мы посмотрим, что Баффетт говорит как активный инвестор, начиная с его идей относительно целей и способов их оценки.
Глава 4
Оценка: пассивность против активности
Если наши результаты опустятся до такого уровня, который вы можете достичь, лежа на воде, то мы возвратим вам деньги
{36}.
9 июля 1965 г.
Правильная оценка результатов активного инвестирования настолько важна для Баффетта, что он посвящает ей два из восьми первоначальных основных правил. По его мнению, неадекватная оценка – смертельно опасный инвестиционный грех. Он формулирует два фундаментальных правила, определяющие, (а) «как» надо измерять (в качестве критерия берется рыночная результативность) и (б) «как долго» надо измерять (устанавливается минимальный период, по которому можно судить о результатах инвестиции).
«Принципиально важным моментом в моем выборе партнеров, а также в моих последующих взаимоотношениях с ними, является использование одного и того же критерия. Если мои результаты окажутся плохими, то партнеры уйдут, да и мне придется искать другое место для инвестирования собственных средств. Если результаты окажутся хорошими, то я буду знать об этом и вести себя соответствующим образом»
{37}.
Как мы уже знаем, сила сложных процентов позволяет превратить даже скромный выигрыш по сравнению со средним уровнем в огромный кумулятивный рост результатов со временем. Если вы проигрываете широкому рынку на протяжении трех или пяти лет, то есть все основания остановиться и всерьез подумать о «признании себя побежденным» (это слова Баффетта) и о покупке индекса. У инвестора есть лишь один способ узнать, насколько он успешен, – выработать и постоянно использовать четко сформулированный критерий. Баффетт дает нам инструментарий, позволяющий сделать это:
