Состав активов второго уровня
• Акции крупных компаний США (S&P 500)
• Акции мелких компаний США (CRSP 9–10, Russell 2000 или Barra 600)
• Акции крупных иностранных компаний
• Акции компаний развивающихся стран
• Акции мелких иностранных компаний REITs
• Краткосрочные обязательства США
Этот состав активов подойдет тому, кто серьезно относится к диверсификации и хочет использовать все ее преимущества. Вы можете по желанию добавить также другие классы активов – акции компаний, занимающихся добычей драгоценных металлов, иностранные облигации.
Я не собираюсь перечислять все возможные активы, которые может пожелать «истинный приверженец» активов третьего уровня, поскольку список получился бы очень длинным и скучным. Вместо этого я приведу их описание. Активы, состоящие из акций, можно разделить не только по размеру компаний (крупные и мелкие), но и по их стоимости и направлению роста. Более подробно об инвестировании в стоимость поговорим в главе 7, но достаточно сказать, что компании могут быть ориентированы на рост и на стоимость. К компаниям роста можно отнести Microsoft, Wal-Mart и Amazon.com. Это быстро растущие компании, акции которых продаются с коэффициентом P/E (отношение рыночной капитализации компании к ее прибыли), равным 35 и более (если у них вообще есть прибыль!), потому что ожидается быстрый рост этих доходов. К компаниям стоимости относятся General Motors, Kmart или J. P. Morgan. Это компании с плохими перспективами роста, что, соответственно, делает их акции более дешевыми по сравнению с акциями компаний роста.
Итак, теперь у нас есть три измерения характеристики акций – страна, размер и ориентация на стоимость или на рост. Можно легко разделить мир на 10 регионов, и по каждому у вас будет выбор между акциями крупных и мелких компаний или акциями стоимости и роста. Это дает 40 вариантов. И это без учета секторов (REITs, разработка и торговля природными ресурсами, добыча драгоценных металлов, коммунальная сфера) или обязательств каждой страны. Не все эти категории одинаково доступны на рынке, но доступных удивительно много. Например, относительно легко можно купить акции фонда мелких компаний развивающихся стран, если они вам действительно нужны. Можно зайти еще дальше и купить финансовые инструменты одной отдельно взятой страны или даже отдельных иностранных компаний: они продаются на биржах США в виде американских депозитарных расписок (АДР).
Я не рекомендую активы третьего уровня никому, кто не очень сильно увлечен инвестированием и у кого нет достаточного времени и терпения для управления столь сложным портфелем.
Насколько вы неконсервативны?
Начнем с состава активов первого уровня и предположим, что вы – один из тех редких людей, которые могут спокойно владеть портфелем, на 100 % состоящим из акций. Вместо четырех перечисленных активов вам нужно рассмотреть лишь первые три. Как вы распределите свои активы между акциями крупных компаний США, мелких компаний США и акциями иностранных компаний? История говорит нам, что акции мелких компаний имеют более высокую доходность, чем акции крупных компаний и акции иностранных компаний, но при более высоком риске. Почему бы просто не использовать «путь труса» и не разделить наши активы поровну между этими тремя классами?
Этот путь отнюдь не лишен логики и должен оказаться выгодным в долгосрочной перспективе. Однако помните: нравится нам это или нет, акции крупных компаний США представляют собой «рынок». Все мы, сознательно или неосознанно, сравниваем свою доходность с этой «базой», обычно с индексом S&P 500.
Временами это «равное соотношение» также будет вести себя весьма отлично от базы. Поэтому рассмотрим портфель, очень похожий на тот, который используют многие институциональные инвесторы – 60 % акций крупных компаний США и по 20 % акций мелких компаний США и акций иностранных компаний («консервативный портфель») – в течение шести 5-летних периодов, начиная с 1969 г. Состав портфеля и доходность приведены в табл. 5.4.
Во-первых, обратите внимание, что долгосрочная доходность (последний ряд) всех трех портфелей очень похожа. Заметьте также, что «портфель труса» приносил годовую доходность на 4 % ниже, чем S&P 500, в 1969–1973 и 1989–1993 гг., и более чем на 8 % ниже в последний 5-летний период. (В таблице эти значения выделены жирным шрифтом.) Консервативный портфель отставал от S&P значительно меньше.
Табл. 5.4. Ошибка отслеживания различного соотношения акций, 1969–1998 гг.
В то время как может подтвердиться справедливость того, что долгосрочная доходность сильно диверсифицированного портфеля является такой же, как и доходность более консервативного портфеля, время от времени один другому будет значительно проигрывать. Насколько сильно вас обеспокоят эти временные потери? Предположительно, многие из вас уже владеют некоторым количеством акций мелких компаний и акций иностранных компаний. Насколько вас расстроила их низкая эффективность в последнее время? Если ваш ответ – «очень», то вам следует выбрать портфель, в котором больший вес имеют акции крупных компаний США. С другой стороны, если вы можете допустить ошибку отслеживания такого рода, то вам может подойти менее консервативный портфель – с большим весом акций иностранных и мелких компаний.
По мере движения к более сложным портфелям эта ошибка отслеживания становится более ярко выраженной, и ваш допуск ошибки приобретает все большую важность. Вспомните из главы 4, что акции мелких иностранных компаний отставали от S&P 500 на 19 % в год с 1990 г., несмотря на их исключительную эффективность за последние 30 лет. По сути, чем больше экзотических классов активов вы включите в свое соотношение, тем выше будет ваша ошибка отслеживания. Помните, что она не означает более низкой доходности, она всего лишь означает, что поведение вашего портфеля будет резко отличаться от поведения других портфелей и что довольно часто его эффективность будет ниже, чем у других портфелей.
Допустимый риск
Третий шаг процесса распределения активов намного легче двух предыдущих. Вы уже проделали всю тяжелую работу: решили, какие классы активов, состоящих из акций, следует использовать и в какой примерно пропорции. Теперь осталось лишь определить общее соотношение акций и облигаций. В первых изданиях этой книги содержалась такая рекомендация: наиболее агрессивные инвесторы могут подумать о портфеле, на 100 % состоящем из акций. Это связано с тем, что исторически годовая доходность акций была на несколько процентов выше, чем доходность облигаций, хотя и при более высоком уровне риска. И тем не менее в начале нового тысячелетия весьма вероятным кажется то, что в предстоящие десятилетия доходность акций будет в лучшем случае лишь немного выше, чем доходность облигаций. Как уже было упомянуто в главе 2, доходность S&P 500 сейчас составляет около 1,3 %, а исторически реальный темп роста доходов (с поправкой на инфляцию) составлял 2 % в год (о чем говорилось в главе 2 и что показано на рис. 2.2). Некоторые могут с трудом поверить в то, что реальные доходы корпораций растут в долгосрочной перспективе лишь на 2 % в год, но дело обстоит именно так. В 1920 г. доход по индексу Доу-Джонса составлял $9,12 на акцию, а в 1998 г. – $378,06. При расчете сложных процентов получаем лишь 4,89 % в год. За тот же период темп инфляции был равен 2,87 %. Таким образом, реальный доход – разница между этими двумя показателями – составил почти 2 %. (Темпы роста дивидендов оказались еще медленнее – 1,5 % в год с поправкой на инфляцию.) Исходя из этого, ожидаемый реальный доход на акции составляет менее 3,5 %. Теперь учтите то, что текущая доходность казначейских облигаций составляет около 6 %. При текущих темпах инфляции 1,6 % получаем реальный доход 4,4 %. Если вы боитесь, что рост инфляции может стереть часть этого реального дохода, то можете купить казначейские ценные бумаги с защитой от инфляции (TIPS), по которым правительством гарантирован реальный доход 4,1 %. Иными словами, вполне возможно, что в течение нескольких следующих десятилетий доходность акций фактически может быть ниже, чем доходность облигаций.
