Тем самым были подготовлены все условия для так называемой эпохи Great Moderation («Великой умеренности») – периода, продолжавшегося примерно с 1987 по 2007 г. и отмеченного стабильным ростом, низкой инфляцией, энергичным рынком активов и быстрым ростом объемов кредитования. Этот период позволил заработать немалые состояния удачливым инвесторам, начавшим скупать активы в 1982 г.
Лопнувший «пузырь» на рынке доткомов в 2000 г. был первым предупреждением о том, что долгосрочная тенденция может измениться. В том же году цены на акции достигли своего максимума, после чего для инвесторов началось достаточно жалкое десятилетие. Однако центральные банки отреагировали так же, как реагировали всегда, – они резко снизили процентные ставки. Последовавшая вслед за этим рецессия оказалась достаточно умеренной, а затем начался подъем на рынке жилья.
И с этой точки зрения кредитный цикл не нарушился. Заемщики достаточно просто находили средства, а процентные ставки понизились. Очевидно, что интеграция Китая, Индии и восточноевропейских стран в глобальную экономическую систему привела к возникновению шока в части рыночного предложения, в результате чего экономический рост продолжился, а инфляция осталась на низком уровне.
Проблемы начались в 2007–2008 гг. после того, как в США лопнул «пузырь» на рынке субпремиальных ценных бумаг на жилищном рынке и случился «взрыв» на Уолл-стрит. И опять центральным банкам пришлось вынужденно вмешаться. Процентные ставки понизились почти до нуля. Когда же этого оказалось недостаточно, центральные банки начали скупать финансовые активы в попытках повысить ликвидность на рынке и снизили купонные ставки по облигациям с длительным сроком погашения. В то же время у ряда стран, пытавшихся стимулировать свои экономики кейнсианскими методами, выросли бюджетные дефициты. В некоторых европейских странах этот дефицит привел к кризису государственного долга, так как рынки отказались предоставлять правительствам необходимое им финансирование. Евросоюзу пришлось оказывать финансовую помощь Греции, Ирландии и Португалии.
Тенденция меняется?
Не исключено, что настоящий момент символизирует собой кульминацию сразу двух долгосрочных тенденций. Первая – это снижение процентных ставок. Купонная ставка по казначейским облигациям достигла своего пика в 16 % в 1981 г., а к 2009 г. снизилась до 1,9 %. Это обеспечило немалый стимул к развитию экономики и фондового рынка: позволило снизить ставку финансирования для компаний, уменьшило давление на правительственные бюджеты, побудило инвесторов отказаться от безопасных облигаций и начать вкладываться в более рискованные активы, такие как ценные бумаги и недвижимость.
Эта тенденция еще не достигла своей верхней точки. Как показывает история многочисленных попыток Японии стимулировать экономику, купонные ставки по облигациям могут упасть до 1–2 %. Однако в отличие от Японии, США и Великобритания вынуждены финансировать значительную часть своего дефицита за счет средств иностранных инвесторов – а привлечь их низкими ставками доходности достаточно тяжело. С другой стороны, предложение им слишком высоких ставок может оказаться опасным для экономики, так как увеличивает стоимость привлечения заемных средств для компаний и мешает заемщикам (в том числе владельцам домов) обслуживать свои долги.
Вторая тенденция связана со способностью правительства поддержать рынки. Значительные дефициты балансов в развитом мире, наблюдавшиеся в 2008–2010 гг., могли истощить финансовые запасы правительств. В исследовании Кармен Райнхарт и Кеннетта Рогоффа выдвинуто предположение, что как только объем государственного долга достигает 90 % ВВП, возникает замедление экономического роста. Многие западные правительства либо уже достигли этого уровня, либо (при отсутствии программ финансовой реформы) движутся в этом направлении.
Итак, правительства развитых стран сталкиваются с непростой задачей. Вместо того чтобы делиться с электоратом благами (в форме сокращения налогов или возможности увеличения госрасходов), им придется использовать достаточно болезненные инструменты повышения налогов и сокращения объема государственных услуг. Это может привести к началу эры политических потрясений, как это наблюдалось в 1920-х и 1930-х гг. Не исключено, что начнут укрепляться различные экстремистские организации.
Еще одна проблема развитого мира начала развиваться задолго до начала финансового кризиса. Речь идет о повышении цен на сырьевые товары. На протяжении значительной части истории человечества экономическая жизнь управлялась сельскохозяйственным циклом – хороший урожай означал процветание, плохой приводил к революции. Однако свои фазы взлета и падения могут быть и у других видов сырья – начиная от нефти и заканчивая медью. Они, в частности, связаны с трудностями и затратами по поиску и разработке месторождений.
Когда цены на сырье низкие, у производителей отсутствуют стимулы к поиску новых месторождений (на это также может и не быть свободных средств). Таким образом, рост предложения сырья ограничен. Со временем спрос начинает расти и оказывать давление на предложение. Производители начинают искать новые месторождения. Однако это требует времени, и цены продолжат свой рост, порой в течение 20 лет. Такой длительный рост будет стимулировать более активный поиск месторождений – в результате может возникнуть перенасыщение, приводящее к стремительному падению цен. Именно таким образом за ростом цен на сырьевые товары в 1970– х гг. последовали дефляционные 1980-е и 1990-е гг. (см. рис. 15.2).
Рис. 15.2. Что посеешь…
Индекс цен на сырьевые товары Economist, 1900 г. = 100
[33]
Источник: Economist
Нижняя фаза цикла достигнута в 2002 г. Начиная с этого времени рост спроса со стороны Китая и Индии привел к заметному росту цен. Джереми Грэнтем, финансовой управляющей компании GMO, создал взвешенный индекс 33 сырьевых товаров. За период с 1900 по 2002 г. величина индекса падала на 70 % в реальном выражении (с подъемами во времена двух мировых войн и конца 1970-х гг.). Однако всего за восемь лет, с 2002 по 2010 г., все утраченные позиции были возвращены.
Самое удивительное в этом процессе – это то, насколько быстро цены на сырьевые товары восстановили свои позиции после рецессии 2008–2009 гг. В ходе прошлых циклов падение цен на сырьевые товары часто давало развитым экономикам определенные преимущества (выступая, по сути, эквивалентом снижения налогов). Однако по мере нарастания спроса в развивающихся странах типа Китая развитые экономики перестали устанавливать цены на сырьевые товары, а довольствуются тем, что им предлагает рынок.
Некоторые наблюдатели, в том числе и Грэнтем, полагают, что высокие цены на сырьевые товары останутся надолго. С их точки зрения, человечество склонно разрабатывать лишь те месторождения, которые проще найти и дешевле эксплуатировать. Разработка недавно открытых глубоководных месторождений нефти неподалеку от Бразилии или битуминозных песков в Канаде обходится значительно дороже. В сущности, для развитых экономик возникает ситуация ценового шока, что приводит к замедлению роста и повышению инфляции.
