17.6
Избавление от риска
Третий принцип, который поддержат далеко не все профессора экономики, да и вообще редко кто об этом задумывается, — это то, что вы зарабатываете не на том, что берёте на себя риск, а на том, что избавляетесь от риска. На протяжении истории люди крайне редко получали деньги за то, что брали на себя риск. Взять вот, например, акробата на канате — как будто он получает деньги за то, что может внезапно упасть и сломать себе шею. В этой концепции есть фундаментальный подвох: его заработок за всю жизнь будет не очень высоким, если в разгар карьеры он ёбнется головой вниз. На самом деле ему платят за то, что он много тренировался, пока был маленьким, ходил по тонкой верёвочке и научился очень круто держать равновесие. Он получает деньги за то, что исключил риск падения, а не за то, что взял его на себя.
Возьмём разработку лекарств: компании скажут, что открытие веществ, которые лечат болезни, — рискованный и ненадёжный бизнес и они за этот риск получают высокую доходность. Хотя в реальности они получают деньги за то, что применяют мозги своих сотрудников в лабораториях и исследовательских институтах — не за то, что они нашли, а за то, что они откинули все неработающие вещества в процессе исследования, поняли, как развивается болезнь, и догадались, почему одно вещество действует лучше другого. Они исключили риск, а не взяли его на себя.
А страховые? Вот точный пример. У человека есть какой-то риск нежелательного события. Но у страховой компании есть риск, только если в руководстве работают мудаки или если управляющие активами воруют деньги.
[65] Если они всё делают правильно, риск распределяется по закону больших чисел. У казино нет риска в игре — на длинном периоде рулетка приносит 3–5 % с каждой ставки, единственный риск — что придёт мало лохов и сделает мало ставок с отрицательным матожиданием.
17.7
Премия за нетрадиционную ориентацию
Ещё одна интересная тенденция людей при попытках создать средний по риску портфель — сваливание в кучу низкорисковых и высокорисковых активов. Вместо того чтобы подобрать инструмент с требуемым (средним) сочетанием риск/доходность, инвестор берёт половину чего-то очень надёжного и половину чего-то очень рискованного. Я постоянно твержу, что диверсификация портфеля — отличная идея, но в диверсификации риска есть подвох.
Дело в том, что для многих участников рынка «надёжность» означает примерно одно и то же.
НИЗКИЙ РИСК — ЭТО АМЕРИКАНСКИЕ ГОСБУМАГИ, ЕСЛИ МЫ ГОВОРИМ О КЛАССАХ АКТИВОВ, И БОЛЬШИЕ СТАБИЛЬНЫЕ МЕЖДУНАРОДНЫЕ КОМПАНИИ, ЕСЛИ МЫ ГОВОРИМ ОБ ОБЛИГАЦИЯХ.
Аналогично мыслят те, кто выбирает рискованные активы. В каждом классе они всем очевидны: высокодоходные облигации на грани дефолтного рейтинга, если речь о высоком риске внутри долгового рынка, и акции молодых, бурно растущих и зачастую убыточных технологических компаний, если речь о фондовом рынке.
Беда в том, что если эти идеи очевидны — а теперь они действительно понятны всем, даже моим маленьким читателям, — то в портфели со средним риском вместо среднерискованных активов горе-диверсификаторы будут класть
[66] понемногу и того, и этого. К чему это приведёт? Из-за того, что микс более популярен, чем что-то со средней доходностью и средним риском, низкорискованные и высокорискованные активы будут немного переоценены — ведь на них больше спрос.
Соответственно, активы, которые и не очень доходные, и не очень рискованные, будут чуть-чуть дешевле — потому что на них меньше инвесторов обращает внимание. Что это за активы? Это облигации с рейтингом ниже инвестиционного и более-менее надёжные акции — компании, не сильно зависящие от роста рынка и с каким-никаким дивидендным доходом. Банки, автопроизводители, фармконцерны, телекомы. У них будет нормальное соотношение доходность/риск, и они не будут переоценены из-за попыток людей диверсифицировать классы риска, а не классы активов.
17.8
Кэш как позиция
И ещё немного об эффективности рынка, будь она проклята. Склонны ли рынки переоценивать активы или недооценивать? Когда неэффективности больше — на росте или на падении? В начале 21-го века эффективность стала падать, потому что ФедРезерв печатал слишком много денег
[67]. В последние годы гораздо больше примеров того, что что-то оценивается чересчур дорого, чем чересчур дёшево, но всегда есть ошибки в обоих направлениях.
Для частных инвесторов, вместо того чтобы иметь портфель, всегда вложенный во что-то: акции, облигации, недвижимость и т. д., может быть целесообразным хранить деньги в кэше
[68]. А инвестиции делать, только когда представится хорошая возможность. С течением времени хорошие случаи неизбежно будут подворачиваться, и частные инвесторы могут заметить эти возможности не хуже профессионалов. В течение вашей жизни акции (как класс активов) окажутся дешёвыми по всем стандартам — можно хотя бы сравнивать их с десятилетней скользящей средней. Окажется дешёвой и недвижимость, и ещё много всего.
Акции приносят особенно хороший доход, если вы их купили в правильный момент — когда на графике они выглядят дёшево, а не дорого. И когда-нибудь на протяжении вашей жизни непременно возникнет возможность их купить. Они будут не просто дёшевы на картинке, но и по всем финансовым показателям, по приносимым дивидендам — это же всё вместе меняется. И можно будет взглянуть на цифры и понять — опа, акции-то нынче по цене гороха! Есть отличная причина вложить имеющийся кэш. Поэтому наличные — неплохая позиция; главное, чтобы они у вас в этот момент были.
Хотя наш знакомый Джереми Сигел и пропагандирует держать в портфеле акции, не все с ним согласны. Всё же США — это особенная страна. Она выросла из обычной аграрной страны в индустриального, а затем финансового колосса, и понятно, что акции показали хороший результат. Но это не является гарантией того, что Китай или Индия не догонят Америку — ещё как догонят. Поэтому результаты последних 100 лет вряд ли имеют хорошую предсказательную силу.
А у облигаций есть одно неоспоримое преимущество — их гораздо удобней анализировать. У вас есть процентная ставка, купоны, балансы компаний-эмитентов. У вас есть ожидаемый денежный поток. Всё можно просчитать, эксель в руку.
У акций есть проблема: компании не выплачивают всю прибыль — об этом мы подробно говорили во второй части, — и в будущем они могут устроить любую гадость, которую нельзя предугадать. С одной стороны, если акция продаётся за 4–6 годовых прибылей, то рынок считает, что прибыли в будущем снизятся. Если у вас есть веская причина думать, что прибыль вырастет и вы окажетесь правы, то, когда вы купите такую акцию, вы сделаете ставку на рост будущих прибылей — и дивидендов.
