Короткая эпоха профицита государственного бюджета, в течение которой доходы превышали расходы, закончилась. Участие в войнах, оборонный бюджет и компенсационные выплаты увеличили расходы. Однако ослабление регулирования продолжалось. Американцы тратили больше, чем зарабатывали, потребляли больше, чем производили, и занимали деньги за границей, чтобы за все это платить. Правительство и конгресс, подталкиваемые влиятельным лобби торговцев недвижимостью, позволили стать домовладельцами миллионам человек, которым это было не по карману. Когда моя племянница, работавшая в ипотечной отрасли, отказывалась утверждать необоснованные кредиты, ее руководство передавало их другому страхователю. Дома, стоимость которых, как считалось, всегда растет, покупались с низким первоначальным взносом или вовсе без него и с низкой начальной процентной ставкой, чтобы уменьшить размеры начальных выплат. Кредиты на ложных основаниях, для получения которых заемщики предоставляли сфальсифицированную финансовую информацию, получались легко и распространились повсеместно.
Ипотечные учреждения продавали займы на Уолл-стрит, где их секьюритизировали, то есть объединяли в пулы и использовали для обеспечения разнообразных облигаций. Эти облигации получали рейтинги агентств, таких как S&P, Moody’s и Fitch, которым – несмотря на вопиющий конфликт интересов – платили за это те же самые клиенты, ценные бумаги которых они должны были беспристрастно оценивать. Высокие рейтинги таких ценных бумаг облегчали их продажу, но когда цены на недвижимость стали снижаться по сравнению с искусственным пиковым уровнем 2006 года, ценность многих из этих финансовых инструментов, в том числе и получивших от агентств наивысший рейтинг ААА, оказалась мала.
Когда цены на жилую недвижимость поднимались в 2006 году к ранее невиданным высотам, многие домовладельцы превратили свои дома в копилки. Во многих случаях они занимали почти до 100 % рыночной стоимости своей недвижимости, и при первом же небольшом снижении цен размеры таких займов превысили ее рыночную цену. Теперь они оказались должны больше, чем стоили их дома.
Огромное расширение кредитования, способствовавшее возникновению пузыря недвижимости, было по большей части основано на новом виде ценных бумаг, изобретенном вновь возникшей армией финансовых инженеров, или «квантов». Объединяя свое образование в области математики и точных наук с идеями, подобными гипотезе эффективного рынка и производной от нее вере в рациональность инвесторов, они разработали новые инструменты на основе моделей, которые предположительно должны были отражать реальность, но на самом деле отличались от нее.
Эти инструменты стоили экономике США нескольких триллионов долларов невозвратных потерь валового национального продукта
[330], а также ощутимых социальных ударов, и причинили сравнимый ущерб во всем мире. Имеет смысл не спеша разобраться в них.
Я столкнулся с первыми из таких инструментов, так называемыми обеспеченными ипотечными облигациями (ОИО, collateralized mortgage obligation, СМО), в середине 1980-х годов, когда они только были разработаны. Полезно рассмотреть с самого начала отдельные ипотечные займы, которые объединялись для использования в качестве обеспечения ОИО.
Предположим, ваш лучший друг, желающий купить дом за 400 тысяч долларов, просит вас одолжить ему 80 % этой суммы, 320 тысяч, а оставшиеся 80 тысяч хочет заплатить из своих сбережений. За это он соглашается отдать долг в течение тридцати лет и выплачивать вам по 6 % годовых. Это так называемый заем с фиксированным процентом, так как процентная ставка остается равной 6 % независимо от колебаний рынка. Если речь идет о чисто процентном займе, то ваш друг должен каждый год выплачивать вам по 6 % от 320 тысяч, то есть по 19 200 долларов, и вернуть основной капитал в виде единовременного платежа 320 тысяч по истечении тридцати лет.
Вместо этого вы выбираете схему погашения равными долями, в соответствии с которой ваш друг будет выплачивать фиксированную сумму в конце каждого месяца. Этот платеж будет несколько больше, чем месячная выплата чисто процентного займа, равная 1600 долларам (19 200: 12). По формулам, обычно используемым в торговле недвижимостью, получается, что его величина равна 1918,59 доллара. Разница слегка уменьшает основной долг после каждой выплаты, а это в свою очередь снижает сумму процентов, выплачиваемых в следующий раз. Таким образом, с течением времени все бо льшая часть каждой выплаты уходит на уменьшение основной суммы долга. Сначала она уменьшается медленно, но ближе к концу тридцатилетнего срока бо льшая часть займа оказывается выплаченной, и проценты на нее настолько уменьшаются, что выплаты в основном идут на погашение основной суммы. Обеспечением этого займа служит дом вашего друга. В договоре указывается, что если ваш друг окажется не в состоянии вернуть заем, вы можете продать дом и пустить вырученные деньги на возмещение части – или, в оптимальном случае, всего – его долга. Но никаких других способов вернуть свои деньги у вас нет.
Если цены на недвижимость никогда сильно не падают, по крайней мере в течение долгого времени, казалось бы, чем вы рискуете? Но это касается средних цен, а не цены конкретного дома. Район, в котором расположен дом вашего друга, может превратиться в трущобы. Или же ваш друг мог купить дом в Новом Орлеане незадолго до урагана «Катрина». В любом случае существуют риски, которые могут привести к потере части или всех денег, которые вы ему одолжили.
Компании страхования жизни и от несчастных случаев работают с такими рисками постоянно. Они продают большое количество страховых полисов, каждый из которых может стоить страховой компании больше, чем он приносит ей в виде страховых премий. Однако предполагается (на основе предыдущего опыта), что уровень риска, распределенный по всему пулу полисов, таков, что после оплаты ущерба, вызванного несчастным случаем, и накладных расходов страховая компания все равно остается с прибылью.
Та же идея лежит в основе ипотечных облигаций. Соберем вместе сотни или тысячи ипотечных займов. Четыре тысячи займов по 250 тысяч долларов образуют пул в целый миллиард! Будем собирать выплаты процентов и основного капитала по каждому из этих займов и использовать их для выплаты тем, кому мы продаем акции этого пула. Такой поток ежемесячных выплат очень похож на выплаты по облигациям, и цены акции ОИО устанавливались так же, как цены на облигации.
Однако, чтобы точно оценить их, нужно знать, сколько можно потерять в случае несостоятельности должников. Когда я изучал этот вопрос для Princeton Newport, я узнал, что в финансовой отрасли обычно предполагается, что доля несостоятельных должников будет соответствовать нормальному историческому уровню. Не предпринималось никаких попыток построить численную модель и учесть в ней редкие крупномасштабные бедствия, подобные Великой депрессии, и вызванное ими резкое увеличение числа неплатежей. Имевшиеся модели не учитывали при определении цен рисков «черных лебедей».
