В то время в США существовало несколько тысяч обществ взаимного кредитования. Вкладчики таких ассоциаций объединяют свои деньги, чтобы члены общества могли занимать их по мере необходимости, выплачивая проценты по этим займам тем, кто внес свои средства в общую копилку. Ассоциация находится в «совместной» собственности вкладчиков, что означает, что стоимость предприятия, растущая в процессе его деятельности, также «принадлежит» вкладчикам. Вкладчики приходят и уходят с течением времени, но после ушедших остается их доля предприятия. Никакого механизма извлечения этих средств не существовало.
Медленный, но грандиозный крах американской кредитно-сберегательной сферы, начавшийся в конце 1970-х и продолжавшийся в течение всех 1980-х годов, породил потребность в капиталах, необходимых для поддержания ослабленных учреждений на плаву, для использования новых возможностей, возникающих по мере ухода с рынка прогоревших банков, и для конкуренции с вновь возникающими более крупными, объединенными кредитно-сберегательными организациями.
Общества взаимного кредитования могут увеличить свой капитал только путем привлечения новых вкладчиков – а это дело медленное и ненадежное. В то же время их соперники, «акционерные» кредитно-сберегательные учреждения, – это корпорации, принадлежащие акционерам. Они могут получать дополнительный капитал на рынке, продавая по мере надобности свои акции. Столкнувшись с такими конкурентами, некоторые предприимчивые управляющие обществами взаимного кредитования решили «преобразовать» их в акционерные общества, и это запустило процесс извлечения миллиардов долларов, на которые до того никто не мог претендовать.
Вот как это делается. Представим себе гипотетическое общество взаимного кредитования «Волшебная палочка», или ВП, имеющее 10 миллионов долларов ликвидационной («балансовой») стоимости и чистую годовую прибыль 1 миллион долларов. Если бы банк ВП был акционерным банком и выпустил в обращение миллион акций, то каждая акция имела бы балансовую стоимость 10 долларов и приносила бы 1 доллар ежегодной прибыли, то есть 10 % балансовой стоимости. Предположим, что если бы такие акции ВП существовали, они торговались бы по балансовой стоимости, то есть по 10 долларов за акцию – как это и бывает в большинстве случаев.
Допустим, руководство ВП решило «преобразовать» ее в акционерную кредитно-сберегательную компанию и провести начальный выпуск миллиона акций по 10 долларов за акцию, на общую сумму 10 миллионов долларов. После такого первичного размещения акций (IPO) ВП получает 10 миллионов новых оборотных средств и еще имеет 10 миллионов акционерного капитала, ранее принадлежавшего вкладчикам, то есть новый суммарный акционерный капитал составляет 20 миллионов долларов. Теперь балансовая стоимость каждой акции включает в себя 10 долларов оборотных средств плюс еще 10 долларов, вложенных акционерами, то есть всего 20 долларов.
По какой цене эти новые акции будут продаваться на рынке? Вложенные акционерами средства дают по 10 долларов на акцию в соответствии с текущим рыночным курсом кредитно-сберегательных учреждений со сравнимым капиталом, а 10 долларов оборотных средств стоят еще 10 долларов. Следовательно, можно ожидать, что, когда публика осознает это положение, рыночный курс этих новых акций составит около 20 долларов.
Итак, двадцатидолларовая акция покупается за десять долларов. Кто от этого в проигрыше? Никто, но вкладчики, не купившие такого количества акций, которое соответствовало бы доле капитала, «принадлежавшей» им до IPO, лишаются некоторой части прибыли, которая переходит к вкладчикам, купившим больше. К счастью, IPO обычно устраивают так, чтобы предоставить вкладчикам возможности покупки, предпочтительные по сравнению с другими классами покупателей акций. Как правило, только один класс покупателей обладает еще более высоким приоритетом. Кто же это?
Правильно – инсайдеры: должностные лица, директора и служащие, имеющие опционы на покупку акций и программы льгот. Это позволяет инсайдерам приобрести часть капитала вкладчиков, в результате чего руководство организации оказывается чрезвычайно заинтересовано в таком ее преобразовании.
Предположим, что мы предусмотрительно успели стать вкладчиками ОВК «Волшебная палочка» до крайнего срока приема заявок на участие в IPO. Через некоторое время после этого крайнего срока банк объявляет о предполагаемом преобразовании, выбирает инвестиционный банк, которому будет поручено управление выпуском акций, и получает разрешение надзорных органов. В «Волшебной палочке» создают временный отдел, так называемый «центр преобразования», который выпускает пакет документации, содержащий проспект с условиями преобразования, информацию о группах, допущенных к покупке акций, и их уровнях приоритета, а также справочную информацию, в том числе финансовые отчеты банка за последние несколько лет. Входящий в пакет бланк заказа акций позволяет нам подать заявку на приобретение до 1 % выпускаемого миллиона акций, то есть до 10 000 акций
[234], по 10 долларов за акцию. Мы переводим в центр преобразования 100 000 долларов, надеясь приобрести все 10 000 акций, но зная по опыту, что на практике мы можем получить любое число от 0 до 10 000. Через пару недель нам сообщают, что мы купили 9000 акций. По почте приходит акционерный сертификат, который мы помещаем на свой брокерский счет. Кроме того, мы получаем чек на 10 191,78 доллара. 10 000 долларов – это возврат денег за 1000 акций, которые мы заказали, но не получили, а 191,78 – проценты за период временного блокирования средств, из расчета 5 % годовых от наших 100 000 долларов за те 14 дней, которые ушли на завершение сделки.
Что происходит с ценой наших акций? Они начинают торговаться по 12 долларов и за несколько недель медленно растут в цене, доходя до 16, но оставаясь ниже 20 долларов за акцию, которые платят за акции сравнимых компаний, вышедших на рынок за некоторое время до нашей.
Цена акций не доходит до 20 долларов. Почему? Во-первых, чистый приток оборотных средств в «Волшебную палочку» был чуть меньше 10 долларов на акцию, потому что несколько процентов от суммы сделки получает инвестиционный банк. Поэтому новая балансовая стоимость акции несколько меньше 20 долларов и равна, скажем, 19,30. Во-вторых, рыночная цена акций ВП колеблется, а эта группа ценных бумаг в последнее время была несколько ослаблена. Среднее отношение курса к балансовой стоимости упало до уровня, чуть меньшего 1,0, что привело к уменьшению цены на несколько пунктов. В-третьих, руководству компании требуется некоторое время на эффективное размещение вновь поступивших средств, так что прибыль может достичь уровня 2 долларов на акцию только через год или два. Тем не менее всего за несколько недель мы получили прибыль 60 %.
С одной стороны, многие участники этой игры, так называемые «флипперы», извлекают свою прибыль уже через несколько дней и переходят к другим операциям. С другой стороны, я готов хранить акции хорошо управляемой компании месяцами или даже годами. Если их курс продолжает расти, приближаясь к балансовой стоимости, это приносит мне дополнительную прибыль. Кроме того, если подождать с продажей более года, прибыль превращается в доходы с долгосрочного капитала, которые облагаются меньшим налогом.
