Также следует учитывать налоги. Американские хедж-фонды, как и большинство программ активного инвестирования, находятся в невыгодном положении с точки зрения налогообложения. Высокий оборот их деятельности порождает краткосрочные приобретения и потери капитала, которые облагаются налогом по более высокой ставке, чем ценные бумаги, находящиеся в собственности более года.
В случае инвесторов, освобожденных от уплаты налогов, участие в занимающих средства американских хедж-фондах (но не их клонах, зарегистрированных за пределами США) приводит к обложению налогами плательщиков, освобожденных от других налогов: это касается прибылей, убытков и доходов, полученных с использованием заемных средств. Речь идет о так называемом налогооблагаемом доходе от неосновных видов деятельности (Unrelated Business Taxable Income, UBTI).
Если вы специалист в какой-либо области, попробуйте найти фонды, в оценке которых будут полезны ваши знания. В списках любой информационной службы по хедж-фондам обычно перечисляется не менее тысячи из нескольких тысяч существующих фондов. Такие службы и источники информации, которые можно найти в интернете, начиная с Википедии, классифицируют хедж-фонды по типам активов. Другим критерием классификации может служить методика работы: фундаментальная, с использованием экономических, а не технических данных, с использованием только данных по ценам и объемам; численная (при помощи компьютеров и алгоритмов) или классическая; по принципу «снизу вверх» (на основе анализа отдельных компаний) или «сверху вниз» (с рассмотрением более общих экономических переменных). В число других важных характеристик относятся ожидаемая доходность фонда, уровень риска, а также корреляции выплат с доходностью по другим классам активов. Так, доходы, получаемые из фондов, эксплуатирующих тенденции цен на товарные фьючерсы, как правило, слабо коррелируют с поведением рынка. В связи с этим они могут быть полезны с точки зрения сокращения колебаний суммарной стоимости инвестиционного портфеля. Существуют фонды инвестиций в акции, занимающиеся только длинными покупками или только короткими продажами. Рыночно-нейтральные фонды (подобные PNP и Ridgeline) стараются исключить корреляцию своей прибыли с поведением рынка.
Фонды также могут специализироваться на определенных географических областях или странах, находящихся на конкретных уровнях финансового и экономического развития, в том числе на так называемых формирующихся рынках, или же на отдельных секторах экономики – например, биотехнологиях, золоте, нефти или недвижимости.
Кроме того, можно выбрать «фонд фондов», то есть хедж-фонд, инвестирующий средства в портфель, состоящий из других хедж-фондов, подобно тому, как паевые фонды инвестируют в портфели акций. Руководство такого фонда занимается оценкой других хедж-фондов. В дополнение к прямой оплате услуг хедж-фондов такой фонд или его менеджеры взимают комиссионные второго уровня, обычно составляющие 1 % в год плюс 10 % прибыли.
Было бы странно ожидать, чтобы такие в целом умные люди, как менеджеры хедж-фондов, не понимали выгод обмана. На самом деле хедж-фонды часто начинают с небольшого капитала и показывают великолепные результаты, а потом, по мере роста, становятся совершенно обыкновенными.
Один из применяемых для этого методов также используется при запуске новых паевых фондов. Иногда менеджеры фондов запускают работу нового фонда с небольшого капитала. Затем они наполняют его популярными IPO (акциями первичных выпусков), которые предоставляют им брокеры в награду за большие объемы сделок, которые они уже проводили через давно существующие фонды. В течение этого процесса «надувания лошади» новый фонд остается закрытым для широкой публики. Когда же он накапливает блестящую историю сделок, его делают общедоступным. Привлеченная такими поразительными результатами публика устремляется в фонд, принося его руководству большой базовый капитал, с которого те собирают немалые комиссионные. Брокеры, предоставившие акции выгодных IPO, зарабатывают на мощном потоке новых сделок, которые они получают от успешных менеджеров нового фонда. Поскольку имеющегося количества популярных IPO не хватает для поддержания высокой доходности после увеличения фонда, его результаты снижаются до посредственного уровня. Однако организаторы фонда могут использовать другие популярные IPO для создания следующего нового фонда с потрясающими показателями, и так далее.
В 1999 году КЦББ наконец начала принимать меры, которые привели к первому случаю увольнения одного хорошо известного менеджера фондов за участие в подобных играх
[256].
Как сообщают, ориентированный на рост фонд этого менеджера, признанный в 1996-м лучшим в своей категории, но закрытый для широкой публики, имел на тот момент всего несколько сотен тысяч долларов капитала, причем более половины от 62 % прибыли, полученной им за первый год работы, поступило за счет тридцати одного пакета популярных IPO! Когда в феврале 1997 года менеджер сделал свой фонд общедоступным, в него стремительно хлынули деньги, но о применении IPO для «надувания» результатов фонда так и не было сообщено.
Разумеется, снижение показателей до посредственных может быть связано и с другими причинами. Менеджеру, пытающемуся привлечь внимание инвесторов, обычно требуются хорошие начальные результаты или другие убедительные аргументы, например, основанные на уже существующей репутации или хорошем бизнес-плане. Иногда хватает и интенсивной рекламы. Некоторым менеджерам на начальном этапе может просто повезти: например, если они запустили «фонд роста» в конце 1990-х годов и купили некоторое количество акций интернет-компаний, скажем, AOL или Amazon. com. Но со временем результаты таких везучих менеджеров обычно спадают
[257].
У администраторов хедж-фондов есть способы получать значительно больше, чем те 20 %, которые обычно оговариваются в качестве ставки их комиссии. Один из таких методов я называю «Либо мы выиграем, либо вы проиграете». Его принципы можно понять на примере случая 1986 года, когда я проводил собеседование с состоятельным менеджером хедж-фондов, чтобы решить, следует ли компании OSM Partners, моему фонду хедж-фондов, вкладывать в них средства. Времена были хорошие, группа этого менеджера процветала, и он предложил мне уйти из PNP и перейти к нему, забрав с собой сотрудников и накопленный опыт. Он предлагал комиссионные по ставке, в два раза меньшей, но с управлением гораздо более крупным капиталом. Спасибо, не надо.
На следующий год его фонды потеряли в крахе октября 1987 года от 30 до 70 %. До возмещения этих убытков он не мог получать свое поощрительное вознаграждение. Такое возмещение могло занять несколько лет. Например, чтобы скомпенсировать 50 %-й убыток, необходимо заработать 100 %, то есть в два раза больше денег. Оказавшись перед такой перспективой – остаться без поощрительного вознаграждения на несколько лет, – он решил ликвидировать свои хедж-фонды и сам остался богатым, в то время как его инвесторы понесли убытки. В конечном итоге он ускользнул со всей прибылью. Спустя год он запустил новый пул хедж-фондов, в которых сразу мог начать получать свое поощрительное вознаграждение.
