Как Джон Мейнард Кейнс сказал еще в середине 1930-х гг., сложность получения рационального прогноза, даже если «вся доступная информация» действительно доступна, настолько велика, что многие выстраивают суждения, исходя из своих представлений о суждениях других инвесторов. С точки зрения Кейнса, это объясняет, почему настоящих долгосрочных инвесторов так мало. Волатильность цен акций может вывести из себя даже самого хладнокровного инвестора. Когда вы знаете мало и осознаете это, велик соблазн поверить в то, что другие могут знать больше, особенно в условиях сильного движения рынка в том или ином направлении.
* * *
Как показывает исследование сентенции Самуэльсона, Шиллер не принижает вклад финансовой теории в практику финансового менеджмента и инвестирования. В то же время исследование заставило Шиллера критически взглянуть на то, сколько его коллег-ученых использует теорию на практике. Фундаментальные Идеи – действенный инструментарий, область применения которого очень широка, «однако теоретики в области финансов не думают о прикладных аспектах. Занимаясь развитием теории, они упускают из виду более общую картину. Мир, созданный ими, очень далек от того мира, в котором мы живем. Они либо не подозревают об ограничениях, присущих теории, либо не заинтересованы в определении этих ограничений. Но я-то как раз заинтересован». В своей критике Шиллер идет еще дальше (зная, что он преувеличивает): «Они пишут о гипотезе эффективного рынка, а в свободное время пытаются переиграть рынок. Они не связывают то и другое. За кружкой пива эти люди ведут себя совершенно иначе, чем в учебных аудиториях».
Шиллеровское видение финансов строится на другом фундаменте. Он фокусируется на том, как экономика и финансы из учебной аудитории взаимодействует с экономикой и финансами реального мира. Критическую важность здесь имеет взаимодействие. Шиллер соглашается с Мертоном, что только на основе ясных представлений о том, насколько теория объясняет реальность, можно строить финансовые институты и создавать инструменты, облегчающие жизнь людей. «В конечном итоге значение имеют только люди, – говорит он. – Компании важны лишь в той мере, в какой они помогают людям. Люди думают об инвестировании очень консервативно. Правильно выбранные финансовые инструменты помогают им преодолевать узость взглядов».
Поставленная Шиллером задача оказалась чрезвычайно сложной. Именно те, кому он с коллегами пытается помочь, упорно не хотят думать о характере рисков, с которыми они имеют дело. В книге «Макрорынки: создание институтов управления наиболее серьезными экономическими рисками общества» (Macro Markets: Creating Institutions for Managing Society’s Largest Economic Risks) и более поздней работе «Новый финансовый порядок» (The New Financial Order), ориентированной на широкую аудиторию, Шиллер утверждает, что прогресс в области риск-менеджмента тормозился на протяжении столетий неправильными воззрениями, исходными установками, налагающими запрет на управление рисками
[36]. Это обескураживающее откровение стало мотивом для многих работ Шиллера в сфере финансовых инноваций.
«Модели, в которых каждый рационально оптимизирован, очень далеки от реальности, – сетует Шиллер. – Совершенно непонятна причина, по которой для создания необходимых институтов потребовалось столько времени. Правительство сделало немало: у нас есть система социального обеспечения, страхование на случай нетрудоспособности, программа Medicare. Однако громадный частный сектор нередко упускает самые перспективные идеи и самые значительные новшества». Почему частный сектор отстает по инновациям в сфере риск-менеджмента? «Проблема не в менеджерах компаний, – замечает Шиллер, – а в публичном характере финансовых инноваций. Поскольку финансовые инновации, как правило, не подлежат патентованию, разработчики не торопятся вкладывать значительные средства в создание новых продуктов, которыми могут пользоваться другие. Вот почему частному сектору очень трудно получить новшества, о которых идет речь в “Макрорынках” и “Новом финансовом порядке”».
«Почему у тех, кто выходит на пенсию, нет аннуитетов, индексированных с учетом инфляции? – спрашивает Шиллер. – Ведь потребность в них очевидна. Аннуитеты не востребованы публикой, но это не основание для того, чтобы не предлагать их. Почему после периода ужасающей инфляции 1970-х гг. нам пришлось ждать до 1997 г., прежде чем американское правительство начало предлагать казначейские ценные бумаги, индексированные с учетом инфляции? В Великобритании этот инструмент появился в 1985 г. Удивительно и непонятно», – заключает он.
* * *
Если Роберт Мертон позиционирует себя как водопроводчик, то Роберт Шиллер – кровельщик. Интерес Шиллера к волатильности и тому, что она означает с точки зрения риска и неопределенности, увел его далеко за рамки традиционных рынков активов вроде акций и облигаций. Он считает, что деривативы будут играть все большую роль в нашей жизни из-за эффективности их использования в качестве инструмента хеджирования и легкости формирования рынков. Главнейшей функцией деривативов является создание рынков волатильности. Одна из первостепенных задач Шиллера – создание инструментов, позволяющих людям страховаться или хеджироваться от огромных рисков, которые они принимают в обыденной жизни, в частности от волатильности цен на жилье.
Как мы уже говорили, Шиллер начал исследовать природу волатильности с рынка облигаций, а затем переключился на поведение рынка акций. Естественное развитие этого направления – рынок недвижимости: «Недвижимость – огромный рынок с такими же бумами и крахами, как и на рынках капитала». Шиллер и его коллеги Карл Кейс и Алан Вайсс в настоящее время входят в число ведущих экспертов национального масштаба по их влиянию на цены недвижимости, т. е. не на экономику в целом, а на финансовое благополучие на уровне семьи. Именно в этой области Шиллер всегда хотел считаться пионером.
Если не брать в расчет очень богатых, то львиная доля состояния людей приходится на их жилье. Иными словами, их состояние недиверсифицировано. Любое событие, снижающее стоимость перепродажи жилья, – общее снижение цен на жилье, кардинальное изменение обстановки в окрестностях или убыточность местной промышленности – может стать угрозой для оплаченной доли жилья или способности владельца осуществлять ипотечные платежи. Если владелец перестанет осуществлять ежемесячные платежи по ипотеке, то банк может обратить взыскание на заложенную недвижимость и отобрать жилье. Такое событие способно круто изменить жизнь человека.
Многие домовладельцы не испытывают беспокойства по поводу неустойчивости семейного баланса, поскольку просто не задумываются над такими вопросами, как диверсификация и управление риском, по крайней мере в отношении жилья. Они полагаются на то, что называют «субъективным бухгалтерским учетом», т. е. в их головах отдельно существует жилье и ипотека, отдельно пенсионный счет 401(k), отдельно сберегательный счет, отдельно потребительский кредит и еще счет для накопления средств на обучение детей. Все эти статьи живут собственной жизнью. В результате люди крайне редко анализируют совокупные активы и обязательства. А если они все же удосуживаются заняться этим, то не знают, что делать дальше, и фокусируют внимание на чем-нибудь другом.
