Именно «информационное соотношение определяет возможности, доступные активному менеджеру. Чем [выше] информационное соотношение, тем [больше] возможностей у активного менеджера»
{93}. Все это складывается в фундаментальный закон активного управления Грайнолда и Кана, которые говорят нам, «что наше информационное соотношение растет пропорционально мастерству и квадратному корню из ширины. Таким образом, уравнение имеет вид:
»
{94}.
Для BGI информационное соотношение более 0,75 является обычным, а иногда его значение превышает 1,00. Это очень много, если учесть, что типичное значение информационного соотношения в других крупных организациях, занимающихся управлением активов, равно нулю.
Здесь также современные технологии являются принципиально важными, и не только для ведения учета, но и для управления портфелями в соответствии с фундаментальным законом активного управления. Сохранение информационного соотношения требует постоянного пересчета структуры рисков и отслеживания изменения альфы с движением цен на рынке. Использование технологий для осуществления этих операций превратило BGI в капиталоемкий бизнес в отрасли, где большинство фирм по управлению инвестициями имеют скромные вложения в основной капитал. BGI рассматривает это различие как преимущество, поскольку капиталоемкость, обусловленная ее стратегиями, удерживает конкурентов на расстоянии.
Персонал BGI не только научился пользоваться техникой и свыкся с массой компьютерных распечаток, но и освободился от традиционных представлений об управлении портфелями и поведении рынков. С течением времени, однако, ему придется научиться не успокаиваться на достигнутом и обновлять стратегии раньше конкурентов, которые идут по пятам.
* * *
Ситуация требовала от Грайнолда жесткого и творческого руководства. Его сильной стороной была страсть к инновациям, к поиску возможностей видеть, как теория и данные превращаются в альфу. Дисциплина, диктуемая подходом Грайнолда, значительно повысила темпы разработки новых продуктов. Когда он пришел в BGI, в исследовательском отделе было лишь шесть постоянных сотрудников. С тех пор, как выразился Грайнолд, фирма «постоянно идет вперед». В настоящее время исследованиями в BGI занимается более сотни человек по всему миру. Они разрабатывают удивительные широкие стратегии на основе производных инструментов для всех рынков капитала от акций до облигаций и денежных средств. Финансирование, выделяемое на развитие технологий, постоянно увеличивается, с тем чтобы менеджеры BGI могли справиться с возрастающей сложностью стратегий, обусловленной интенсивным использованием производных инструментов
[58].
Грайнолд поставил цель, привнести в активное управление дисциплину и технологии для управления самим ориентиром (чаще всего индекс S&P 500). «В хороших идеях нет смысла, если рынок ускользает от тебя, – подчеркивал он, – особенно когда наши активные продукты имеют гарантированную корреляцию с ориентиром на уровне 0,98».
Направление было задано компонентами фундаментального закона активного управления Грайнолда и Кана. Акцент по-прежнему ставился на стратегиях, создаваемых на основе концепции индексного фонда: значительная ширина, жесткий контроль риска и минимальные транзакционные издержки, позволяющие зарабатывать на небольших альфах с низкой изменчивостью и стратегиях, которые работают с большим числом акций на предельно разнообразных рынках. Группа важнейших стратегий включала в себя улучшенное индексирование или «уклоны», где небольшие активные ставки обращались в индексном фонде в большое число акций, однако портфель в целом имел практически тот же уровень риска или изменчивости доходности, что и индексный фонд.
Эти стратегии являются внучками значительно более ранней стратегии фонда с уклоном в сторону доходности («Yield-Tilt» Fund), которую можно назвать бабушкой стратегий, основанных на поведенческих финансах. Преобладание высокой дивидендной доходности над низкой основано на теории, гласящей, что налогооблагаемые инвесторы более заинтересованы в росте, а не в медленно растущих компаниях с высокими дивидендными выплатами и низким уровнем нераспределенной прибыли. В результате такого отклонения акции с высокими дивидендами обычно недооцениваются по отношению к акциям с низкими дивидендами. Институциональные инвесторы, большинство из которых не облагаются налогами, могут использовать преимущество уклона в сторону доходности. Я хорошо помню свою первую встречу с новым инвестиционным клиентом, обратившимся в мою консультационную фирму в 1960-х гг. Красочно расписав свои успехи в бизнесе, он заявил: «Я хочу, чтобы вы не забывали одну вещь – мне не нужен дополнительный доход».
Улучшенное индексирование началось в BGI с управления примерно $3 млрд и многообещающей ошибкой слежения в пределах 2 % в год относительно соответствующего пассивного индекса. В настоящее время BGI имеет более $100 млрд в улучшенном индексировании только в США. Характер и альфа всего класса улучшенных индексных стратегий непрерывно изменяются со временем, хотя базовые технологии и структура остаются довольно стабильными. На таких динамичных рынках капитала, как сегодняшние, объясняет Грауер, «период полураспада альфы очень короток, иногда он измеряется минутами!» В результате BGI массированно привлекает докторов наук к процессу поиска «зеленой альфы», которая имеет длительный период полураспада и кроется в поведенческих предубеждениях и в новых базах данных, не используемых другими менеджерами.
Одним из знакомых поведенческих феноменов является инерционность акций, т. е. способность двигаться только в силу уверенности инвесторов в том, что акция, которая движется, не остановится. Инвесторы продолжают покупать эти акции и еще больше стимулируют их движение. Такой процесс может длиться довольно долго. BGI занялась исследованием этого феномена в расчете на обнаружение рыночных сигналов, указывающих на то, что инерционное движение подходит к концу, например характерных изменений совокупного объема торговли, розничной доли в совокупном объеме торговли и доходности относительно общего рынка. Фирма, точнее ее компьютеры, постоянно наблюдает за 7000–8000 акций в поисках этих индикаторов на рынках по всему миру. Немногие имеют такую возможность.
* * *
Управление персоналом – важный аспект обеспечения прибыльности BGI. Грауер представляет базовую кадровую политику фирмы как непрерывный процесс поиска людей, которые «умны, приятны и честолюбивы. Мы не принимаем и не держим тех, кто не обладает этими тремя качествами». Интенсивное и длительное обучение направлено на то, чтобы воспитывать у персонала чувство лояльности и показывать, как раскрывать свои способности. Фирма быстро начинает продвигать работников по служебной лестнице, что обходится недешево, но позволяет поддерживать моральный дух и энтузиазм.
