* * *
Индивидуальные и совместные работы Канемана и Тверски содержат внушительный перечень фактов, идей и самоочевидных постулатов человеческого поведения в процессе принятия решений. Наибольший интерес вызывает инновационная сущность сделанных ими открытий. Рассмотренные особенности человеческой натуры существовали всегда, однако раньше никто не обращал на них внимания. Работы Канемана и Тверски вдохновили на изучение этой проблематики не только исследователей и теоретиков, но и практиков.
Оставшаяся часть этой главы посвящена краткому изложению теории поведенческих финансов. Ее положения очень интересны для применения в практике инвестирования. Кроме того, они позволяют нам взглянуть на себя со стороны.
Фактически вопрос звучит так: в какой мере поведенческие финансы дискредитируют стандартные теории и модели экономической науки? Сделала ли критика рациональной модели и демонстрация ее неработоспособности на практике бесполезной или устаревшей мою книгу «Фундаментальные идеи»? Или, если взглянуть на проблему с практической точки зрения, приближают ли нас поведенческие финансы к получению альфы, т. е. к повышению доходности инвестиций с учетом риска?
Не стоит спешить с выводами пока не изучены все факты, однако в свое время мы обязательно сделаем их.
Прежде чем двигаться дальше, замечу, что до этого момента мы говорили лишь о том, какое значение положения теории поведенческих финансов имеют для нас как для инвесторов. Вместе с тем существует и более глубокая проблема, которую Джон Кэмпбелл с кафедры экономики Гарвардского университета сформулировал в январе 2006 г. в обращении к Американской финансовой ассоциации следующим образом.
Даже в условиях эффективного формирования цен активов инвестиционные ошибки могут очень серьезно сказаться на благосостоянии американских семей… Они способны значительно уменьшить потенциальные выгоды нынешнего периода финансовых инноваций… Если удастся понять причины инвестиционных ошибок в сфере семейных финансов, то можно будет подумать и о путях сокращения убытков от таких ошибок
[10].
* * *
История, которую поведал Канеман на церемонии вручения ему Нобелевской премии, служит типичным примером «упрощений и корректировки действий», используемых в процессе выбора при решении сложных проблем. Он рассказал об эксперименте с двумя группами людей. Обеим группам был предложен одинаковый набор возможных решений, но в разной форме, и это привело к совершенно непохожим результатам.
Канеман предложил участникам эксперимента представить, что их сообществу грозит опасная эпидемия. По расчетам экспертов, если ничего не предпринимать, то погибнут 600 человек. Эксперты предложили две программы действий.
Программа А позволяет спасти 200 человек. Программа В оставляет две возможности: спасти всех (вероятность 1/3) или потерять всех (вероятность 2/3). Как оказалось, подавляющее большинство участников эксперимента предпочли Программу А, заявив, что в Программе В слишком высок риск. Уверенность в том, что 200 человек будут точно спасены, оказалась предпочтительней возможности потерять всех с вероятностью 2/3.
Затем Канеман поставил ту же задачу перед другой группой, но изменил условия. Программа С предполагала гибель 400 человек. Программа D оставляла две возможности: спасти всех (вероятность 1/3) или потерять всех (вероятность 2/3). В этом случае участники выбрали Программу D – связанный с нею риск выглядел предпочтительнее гарантированной гибели 400 человек.
Как объяснить различия в реакциях на идентичные, но по-разному представленные ситуации? Канеман говорит, что пока никто не выработал идеального подхода к принятию решений в условиях неопределенности. Делая выбор и принимая решения, мы отдаем предпочтение определенности, даже если неопределенность результатов не очень высока. В первом случае уверенность в спасении 200 человек из 600 казалась «очень привлекательной». Во втором случае гарантированная гибель 400 из 600 человек выглядела «совершенно неприемлемой».
Канеман и Тверски определили подобные несоответствия при принятии решений как «отсутствие инвариантности», которое проявляется во всем многообразии при изменении исходных установок
[11]. Инвариантность предполагает, что если А предпочтительнее В, а В предпочтительнее С, то рационально мыслящий человек должен выбрать А. Если рациональное решение в первом случае нашего примера – это гарантированное спасение 200 человек, то и во втором случае рациональным решением должно быть гарантированное спасение 200 человек.
Канеман и Тверски используют термин «фрейминг» для описания подобных случаев отсутствия инвариантности. В примере с опасной болезнью первая группа сфокусировала внимание на том, сколько человек выживет, а вторая – на том, сколько человек может умереть. В речи на церемонии вручения Нобелевской премии Канеман определил фрейминг как «пассивное принятие заданной формулировки» и заметил, что «инвариантность недоступна только ограниченному разуму»
{13}.
* * *
Ричард Талер из Чикагского университета, один из самых ранних и способных последователей Канемана и Тверски, однажды привел занятный пример отсутствия инвариантности в денежных вопросах. Талер предложил своим студентам представить, что они выиграли $30. Затем им нужно было выбрать одно из двух: бросить монетку (и получить еще $9, если выпадет орел, или отдать $9, если выпадет решка) либо не бросать монетку. Бросить монетку решили 70 % студентов. На следующем занятии Талер предложил студентам представить, что их начальный капитал равен нулю, а выбрать нужно было один из следующих вариантов: бросить монетку (и получить $39, если выпадет орел, или $21 – если решка) либо не бросать ее и гарантированно получить $30. Только 43 % студентов согласились бросить монетку, большинство же предпочли гарантированный выигрыш.
Если сопоставить оба случая, то видно, что размер выигрыша одинаков. Начинаете вы с $30 или с нуля, вероятный выигрыш в $39 или в $21 каждый раз противопоставляется гарантированной сумме в $30. Студенты, однако, проявляют разные предпочтения, демонстрируя отсутствие инвариантности. Талер назвал это несоответствие «эффектом исходного богатства». Если у вас в кармане есть деньги, вы склонны рисковать. Если же в кармане пусто, то вы предпочтете гарантированно получить $30, а не играть, рискуя получить всего лишь $21»
{14}.
В реальном мире эффект исходного богатства имеет немаловажное значение. Состоятельные инвесторы готовы идти на серьезные риски, поскольку могут позволить себе существенные потери, а инвесторы с небольшими ресурсами предпочитают консервативную стратегию из опасения потерять то, что у них есть. И те, и другие действуют против логики. Состоятельный инвестор и без того богат, чтобы рисковать. Потеря у малоимущего вряд ли круто изменит его жизнь, однако выигрыш мог бы открыть для него новые перспективы.
