В случае Asset Trust компании BGI Индексный инвестор вносит активы, которые ликвидируются с целью финансирования активного международного менеджера, в обмен на обеспеченную гарантию со стороны Активного инвестора. Чаще всего и в более сложных ситуациях для финансирования используются специально сконструированные производные инструменты.
* * *
Если инвесторы реально могут создавать, распознавать и исполнять необходимые транзакции, то переносимая альфа – это больше, чем очередное достижение в использовании и понимании модели оценки капитальных активов. Ее взаимосвязь с Фундаментальными Идеями намного глубже. В отсутствие различных форм опционов и модели Блэка – Шоулза – Мертона для их оценки весь процесс так и остался бы на страницах научных трактатов, подобных произведениям Джоанн Хилл, как гениальная идея в отсутствие средств ее реализации. Активные и изобретательные рынки деривативов делают этот процесс возможным.
Вместе с тем новые перспективы распределения активов и поиска дополнительной доходности не ограничиваются возможностями и рисками переносимой альфы. В следующей главе рассматривается еще один инновационный подход, который углубляет наше понимание смысла CAPM. Этот подход удивительно эффективен при решении проблем портфельной политики, он обеспечивает более высокую вероятность получения альфы, чем стратегии переносимой альфы, без дополнительного риска.
14. Мартин Лейбовиц
CAPM в новом наряде
Вмире инвестиционного менеджмента Мартин Лейбовиц – явление уникальное. Его работы, выпущенные к 1992 г., составляют внушительный том объемом 1100 страниц
{118}.
Плодовитость Лейбовица после 1992 г. ничуть не уменьшилась. Первенство по числу его статей держат Financial Analysis Journal и The Journal of Portfolio Management. В журнале Financial Analysis Journal он восемь раз удостаивался престижной премии Грэхема и Додда за лучшую статью года.
Помимо этого Лейбовиц является автором и соавтором четырех книг. Войдя в индустрию финансов как гуру по бумагам с фиксированным доходом, он довольно быстро обратился к анализу фондовых рынков и сделал ощутимый вклад в эту область.
За свою карьеру Лейбовиц 26 лет проработал в Salomon Brothers и девять лет – в крупном пенсионном фонде университетских работников TIAA-CREF как директор по инвестициям. С марта 2004 г. он является сотрудником Morgan Stanley, где у него есть возможность писать и рассматривать любую проблему по своему усмотрению. В 14-летнем возрасте Лейбовиц стал победителем чемпионата по шахматам штата Теннесси, а год спустя удостоился стипендии Фонда Форда в Чикагском университете.
В последние годы Лейбовиц занимается проблемой превращения модели оценки капитальных активов в практический инструмент принятия решений о распределении активов, управления риском и оценки результативности. Его работа имеет определенное отношение к использованию CAPM при разработке стратегий переноса альфы, однако он смотрит на применение CAPM шире.
На протяжении своей долгой карьеры Лейбовиц не раз показывал, какое значение для практики имеет теория.
* * *
После обучения на физическом факультете Чикагского университета с 1951 по 1956 г. Лейбовиц отправился на Запад
[76]. По его словам, когда он впервые увидел Сан-Франциско, ему «не верилось, что такое место действительно существует на земле»
[77]. Какое-то время он работал в Стэнфордском исследовательском институте, где занимался исследованием операций. Однако в 1959 г., несмотря на очарование Сан-Франциско, Лейбовиц решил перебраться в Нью-Йорк: мысль о том, чтобы пожить годок в Нью-Йорке, приходит в голову каждому человеку как минимум раз в жизни.
Первым местом работы Лейбовица в Нью-Йорке стала лаборатория по компьютерному моделированию Systems Research Group, где (вот уж, в самом деле, маленький мирок) он встретился с Гарри Марковицем, занимавшимся тогда разработкой языка программирования Simscript. Большинство сотрудников этой компании имели докторскую степень по математике, которой Лейбовиц никогда не уделял особого внимания. Математика казалась ему слишком легкой, чтобы тратить на нее время (сейчас Лейбовиц говорит, что был в то время «высокомерным и глупым мальчишкой»). Однако позднее его взгляды изменились, он стал слушателем вечернего курса Нью-Йоркского университета и очень скоро получил степень доктора математики.
Затем жизнь заставила Лейбовица задуматься о поиске более достойного источника средств существования. Задним числом можно сказать, что его первые шаги вели в прямо противоположную сторону от того, где он в конце концов оказался. На деле, однако, взаимосвязи намного теснее, чем кажется поначалу. В 1964 г. Лейбовиц стал работать в компании по производству ковровых покрытий, принадлежавшей другу его отца, блестящему бизнесмену, который создал новый процесс изготовления полотна из нейлона. Хотя Лейбовиц полагал, что занятие бизнесом не для него, вскоре он увлекся. Босс наделил его широкими полномочиями во всех сферах деятельности компании – от подбора места для строительства фабрик до ведения переговоров о покупки земли. За время работы Лейбовиц получил два патента на методы транспортировки материалов, а его знания в области математики нашли практическое применение при решении задач по раскрою коврового полотна с минимальными отходами.
* * *
И вот две линии, которые изменили его жизнь, начали сходиться. С одной стороны, ковровый бизнес вырос настолько, что Лейбовиц начал убеждать своего босса в необходимости превращения компании в публичную. С другой стороны, дядя его новой жены, Сидни Хоумер, очень любил распевать гимны в кругу семьи во время рождественских каникул. Волею судьбы Хоумер оказался старшим партнером крупнейшего облигационного трейдера Уолл-стрит, компании Salomon Brothers and Hutzler, а до этого он сделал карьеру менеджера по ценным бумагам с фиксированным доходом в известной инвестиционной фирме Scudder, Stevens, & Clark. Лейбовиц знал, что Хоумер как-то связан с Уолл-стрит, но он никогда не слышал о Salomon Brothers и даже не помышлял о вхождении в мир финансов. Жизнь, однако, расставила все по-другому.
В промежутке между распеванием рождественских гимнов Лейбовиц поинтересовался у Хоумера, как сделать компанию по производству ковровых покрытий публичной. В 1967 г. Salomon Brothers только начинала входить в сферу корпоративных финансов, но Хоумер пообещал подумать над рекомендациями, а затем спросил, что Лейбовиц знает об облигациях. «Облигации? – удивился Лейбовиц. – А почему вы задаете мне такой вопрос?» «Просто потому, что ты математик, – ответил Хоумер, – а я одно время пытался, но так и не смог написать книгу по математике облигаций. Мои расчеты не работают, поэтому книгу пришлось забросить. Может быть, ты взглянешь на нее и подскажешь, где я сбился с пути?»
