И это лишь начало. В конце октября 2006 г. крупнейшее глобальное IPO объемом $16 млрд было осуществлено на гонконгской бирже китайским банком Industrial and Commercial Bank of China. Этот банк единовременно привлек на шанхайский рынок $6 млрд.
Подобные тенденции наблюдаются и при выпуске корпоративного долга. В 2003 г. на американские рынки приходилось более 50 % глобального выпуска корпоративных долговых инструментов, в то время как на европейские – менее 40 %. Соотношение начало меняться в 2004 г. В 2005 и 2006 г. (по октябрь) европейская доля выпусков корпоративных долговых инструментов превысила 45 %, а американская доля упала до 43%
{136}.
* * *
Движение в направлении повышения эффективности рынков стало намного интенсивнее с усилением глобализации. Активные акулы Стива Росса рыщут в рыночных волнах, жадно хватая любую возможность получения альфы. Активные менеджеры, упомянутые в этой книге, – Йель, Pimco, Марвин Дамсма, BGI, Goldman Sachs – управляют огромными активами, и все они акулы по натуре. Им лучше других известно, что такое рыночное давление. Они конкурируют ежедневно с толпами менеджеров, изобретающих стратегии переносимой альфы, все шире использующих возможности рынков деривативов и изучающих самые последние достижения поведенческих финансов. В результате быстрого роста хедж-фондов короткие продажи превратились в инструмент повышения рыночной эффективности, позволяющий выявлять переоцененные активы.
Инновационные стратегии – это не все. Технологии непрерывно изменяют процесс купли-продажи на рынках, причем все более значительная доля операций осуществляется через компьютеры напрямую между покупателем и продавцом в обход традиционного рынка. Чем ниже транзакционные издержки, тем больше стратегий менеджеры могут реализовать и, таким образом, еще больше повысить эффективность рынка.
Блейк Гроссман из BGI говорит: «Рынки очень эффективны, очень динамичны и постоянно достигают более высоких уровней эффективности, а потому эти рынки все труднее и труднее превзойти. Период полураспада наших стратегий сокращается». Дэвид Свенсен из Йеля «безмерно уважает эффективные рынки». Боб Литтерман из Goldman Saches замечает: «Я не опасаюсь полностью эффективных рынков, по крайней мере пока. Однако их эффективность повышается непрерывно и быстро. Мир становится количественным, таким, где нет места секретам! Возможности получения альфы ограниченны и их трудно найти». У Майрона Шоулза сходные взгляды: «Мы всего лишь одна группка среди бесчисленного множества команд, повышающих эффективность рынка путем сжатия времени».
Помимо прочего стратегии переносимой альфы больше сфокусированы на генерировании избыточной доходности, чем старомодная надежда на получение альфы от менеджера, основная задача которого – приносить доходность, соответствующую бете, или классу активов.
* * *
В своем крайнем проявлении этот процесс может приводить к саморазрушению или к тому, о чем Стив Росс говорит так: «Я воспринимаю это как своего рода принцип Гейзенберга в финансах – наблюдение аномалии приближает момент ее исчезновения»
[89]. Альфа во всех ее формах, преследуемая ненасытными акулами, живет очень недолго. Разве не может случиться, что акулы поглотят все доступное? Тогда мы будем иметь дело с полностью эффективным рынком, где доходность соответствует риску. Иными словами, мы достигнем нирваны равновесия Фишера Блэка.
Некоторые считают, что мы реально можем приблизиться к такому состоянию. Вот что сказал 14 ноября 2005 г. Генри Блоджет, печально известный старший интернет-аналитик Merrill Lynch во времена технологического пузыря 1990-х гг., в своем блоге The Internet Outsider:
Самым интересным и, пожалуй, самым обескураживающим является то, что, на мой взгляд, лучшая инвестиционная стратегия для большинства инвесторов – не покупать и не продавать акции вообще, а вложить деньги в низкозатратные пассивные фонды. Раньше я в это не верил. Во времена моей работы на Уолл-стрит мысль о том, что энергия, интеллект и деньги, потраченные на покупку «хороших» акций и продажу «плохих», расходуются впустую, просто отбрасывалась. За годы, прошедшие после моего ухода из бизнеса, я проанализировал факты и с удивлением обнаружил неутешительную картину.
Несмотря на убежденность Блоджета, подобный исход маловероятен даже при самых благоприятных обстоятельствах. Джек Трейнор по этому поводу заметил: «Как только вы допускаете, что все владеют одной и той же информацией, вы устраняете большинство торговых проблем, вытекающих из уверенности людей в некоем знании, которого нет у других»
{137}.
Представим, что произойдет, если рынки в один прекрасный день достигнут полного равновесия из-за исчерпания возможностей получения альфы, и если все перейдут в индексные фонды. Как отмечает Трейнор, ни у кого не будет стимула торговать. Цены активов станут неизменными. Вместе с тем, даже если такое состояние наступит, мир за пределами рынков не будет равновесным: этот мир находится в состоянии постоянного изменения и дисбаланса.
Неестественность статичных рынков в динамичном мире очевидна – в условиях, когда фундаментальные показатели изменяются, а цены на активы остаются постоянными, открываются тысячи возможностей для торговли. Акулы в предчувствии безграничных возможностей для поживы моментально вернутся на рынки. Рынки мгновенно оживут и ситуация станет такой же, какую мы имеем сегодня, за исключением того, что форма и функция скорее всего обретут новый вид за время непродолжительного затишья.
* * *
Рынки невозможно лишить их удивительной жизненной силы – это поняли даже в коммунистических странах. Фундаментальные Идеи питают и управляют развитием сегодняшних рынков в еще большей степени, чем подозревает большинство рыночных игроков. Невидимая рука Адама Смита по-прежнему действует, созидательное разрушение Йозефа Шумпетера по-прежнему неизбежно. По-прежнему справедливы и слова Шумпетера: «Прибыль… недолговечна по своей природе – она исчезает в результате конкуренции и приспособления»
{138}.
Именно в этом и заключается смысл эволюции Фундаментальных Идей.
Библиография
Anderson, Jeff, and Gary Smith, 2006. «A Great Company Can Be a Great Investment,» Financial Analysts Journal, July/August, pp. 86–94.
