Таблица 1.7. Балансовый отчет (balance sheets) Microsoft Corporation на 30 июня (дата окончания финансового года этой компании), млн долл.
Источник: http://finance.yahoo.com/q/cf?s=MSFT&annual
Балансовый отчет отражает состояние компании на конец отчетного периода по трем основным разделам:
активы компании — то, чем она владеет;
пассивы — обязательства компании, ее долги;
акционерный собственный капитал компании — разница между активами и пассивами.
Взаимосвязь между активами, обязательствами и акционерным капиталом компании определяется следующей простой формулой:
Активы = Обязательства + Акционерный капитал.
Активы компании состоят из краткосрочных оборотных активов, которые оборачиваются не более чем за 12 месяцев, долгосрочных основных фондов, инвестиций и прочих активов.
Обязательства компании состоят из краткосрочных и долгосрочных обязательств. Как видно из балансового отчета Microsoft, компания долгосрочных обязательств на 30 июня 2003 г. не имела, а сумма краткосрочных составляла $14 млрд.
Акционерный, или собственный, капитал состоит из привилегированных и обыкновенных акций, а также нераспределенной прибыли. Отношение собственного капитала к количеству находящихся в обращении акций называется балансовой стоимостью (book value) компании. Например, на 30 июня 2003 г. балансовая стоимость одной акции Microsoft:
Как видим, найденное значение балансовой стоимости одной акции Microsoft существенно отличается от ее рыночной стоимости — $5.33 и $26.88 соответственно. Таким образом, то, что стоит по балансу чуть выше $5, рынок оценивает дороже более чем в 5 раз. Такое расхождение между балансовой и рыночной оценками характерно для подавляющего большинства акций на практически всем временном промежутке торговли ими. Как правило, балансовая стоимость меньше рыночной. Хотя бывает, что рыночная цена акций оказывается меньше их балансовой стоимости, т.е. акции являются недооцененными.
Ликвидационная стоимость определяется только в случаях ликвидации акционерной компании путем распродажи имущества. Не хотелось бы, чтобы вы оказались в такой ситуации, так как, к сожалению, обычно ликвидационная стоимость занижена по сравнению с реальной стоимостью компании. Ликвидация происходит в критических условиях быстрой распродажи активов, а это не самый эффективный способ определения справедливой стоимости акции. Оценку ликвидационной стоимости можно применять в качестве альтернативной, когда есть сомнения в достоверности имеющейся балансовой отчетности, в случае отсутствия рыночной цены либо когда рыночная цена оказывается меньше балансовой стоимости. Методика в этом случае простая — самостоятельно оцените рыночную стоимость активов, которые принадлежат компании, и вычтите долги. То, что осталось, и будет ликвидационной стоимостью. Кстати, именно такой методикой пользовались рейдеры в США, когда поглощали акционерные компании при помощи заемных средств, получаемых за счет выпуска мусорных облигаций. Они скупали недооцененные акции, получали контроль над компанией, продавали часть активов или даже всю компанию по частям, расплачивались по долгам и оставались с неплохим барышом. Может, вы видели фильм «Уолл-стрит» с молодым Чарли Шином в главной роли. Там как раз такой случай. Весьма поучительная история!
Залоговая стоимость очень близка по методике определения к ликвидационной. Обычно это минимальная стоимость из всех возможных вариантов, так как кредиторы справедливо не хотят брать в залог активы акционерной компании по высокой цене, т.е. принимать на себя ценовой и временной риск при реализации своего права на продажу заложенного имущества в случае невозврата займа или кредита. Залоговая стоимость определяется экспертным путем на основе субъективных методик, критериев и соображений как некая скидка исходя из ожидаемой ликвидационной стоимости активов компании. Так как продажи активов и акций компании при этом не происходит, то, как правило, заемщики соглашаются на заниженную залоговую стоимость, лишь бы взять кредит. Например, ликвидационная стоимость квартиры будет равна возможной стоимости ее продажи на текущий момент, а залоговая — ликвидационной стоимости за минусом рисков падения этой стоимости в будущем, на период кредитования, а также за минусом расходов кредитора по принудительной реализации заложенного имущества (например, на исполнительную службу и т.п.).
Восстановительная стоимость представляет собой сумму, которая потребуется для создания аналогичной акционерной компании. Если речь идет только об оборудовании, то применение восстановительной стоимости вполне оправданно. Однако, как только речь заходит о нематериальных активах, определение восстановительной стоимости переходит в разряд субъективного, т.е. трудно поддающегося оценке. Весомую долю стоимости современных акционерных компаний, особенно крупных, составляют стоимость торговых марок (trade mark), брендов (brand name), гудвиллов (goodwill) и других нематериальных активов. Восстановительная стоимость очень важна при оценке капиталоемких компаний. Например, энергокомпания для введения в строй одного мегаватта установленной мощности по производству электроэнергии должна вложить не менее $1000. Таким образом, минимальная справедливая стоимость энергогенерирующей компании будет составлять $1000 за каждый мегаватт установленной мощности. Цифры могут со временем меняться, но принцип остается. Продолжу пример с квартирой. Себестоимость строительства одного квадратного метра жилой недвижимости в конкретном городе равна его восстановительной стоимости. Но справедливая стоимость может оказаться ниже восстановительной, если, например, спрос оказался меньше предложения, и это объясняется фундаментальными причинами, а не ситуативной конъюнктурой.
1.6.2. Оценка на основе дисконтированной прибыли
Рассмотрим этот метод на примере оценки коммерческой недвижимости (торговой, офисной, складской), при которой его применяют довольно-таки часто в силу удобства, а главное — исходя из простоты бизнеса по сдаче в аренду коммерческой недвижимости. Это, кстати, основное требование для применения оценки на основе дисконтированной прибыли — простота оцениваемого бизнеса.
Например, мы имеем офисный бизнес-центр, который ежегодно приносит $100 000 операционной прибыли. (Не путайте чистую прибыль с операционной — последняя больше на величину налога на прибыль и ряда прочих затрат.) Точно зная цифру операционной прибыли и будучи уверенны в ней, легко рассчитать стоимость этого бизнес-центра по следующей весьма простой формуле:
