Сможет ли ФРС расчистить баланс, не спровоцировав очередной кризис? Как мы уже знаем, ФРС агрессивно реагировала на финансовый кризис 2008 года, активно скупая облигации и другие ценные бумаги. Цель состояла в том, чтобы вливать ликвидность в экономику и понижать процентные ставки. С этим все ясно. Здесь дело в другом: когда ФРС покупает активы на новые деньги, эти активы надо куда-то складывать — ну хоть в очень большой сейф в углу кабинета главы ФРС, — просто куда-нибудь. С бухгалтерской же точки зрения они идут на баланс ФРС. Кредитно-денежная политика всегда работает именно так. Когда ФРС снижает процентные ставки, она покупает ценные бумаги казначейства в обмен на новые деньги, указывая эти ценные бумаги в балансе как активы, а новые деньги как пассивы. Это просто метод двойной бухгалтерии в применении к кредитно-денежной политике. А чтобы поднять ставки, ФРС делает обратное, продавая активы с баланса в обмен на банковские резервы и тем самым списывая как активы, так и пассивы.
Если вам нравится бухгалтерия, отлично. Если же нет, не напрягайтесь. Самое важное то, что ФРС в настоящее время владеет беспрецедентным количеством ценных бумаг. Гении бухучета без труда подсчитают, что статьи активов бухгалтерского баланса увеличились примерно с 800 миллионов долларов в 2005 году до более четырех триллионов долларов в 2015-м
[591]. А остальные, обычные люди просто могут себе представить ящики и коробки облигаций, штабелями сложенные в кабинете главы ФРС, бумаги из которых уже вываливаются в коридор. Помните, что ФРС купила их у банков, так что не следует забывать и о параллельном развитии событий: получается, банковская система «сидит» почти на трех триллионах долларов резервов — на электронных деньгах, лежащих на счетах ФРС, которые теоретически в любой момент могут быть выданы в качестве кредита. Разве эта из ряда вон выходящая ситуация разрешится сама собой?
Некоторый оптимизм вселяет то, что по мере восстановления экономики ФРС может прибегнуть к ужесточению политики, продавая активы и выбирая банковские резервы. Это было бы замечательно. Менее оптимистичный сценарий заключается в том, что банки, почувствовав по ходу восстановления экономики прилив уверенности в себе, начнут выдавать эти резервы в кредит, из-за чего новые деньги будут стремительно проходить через банковскую систему, вызывая инфляцию, о которой критики трубят вот уже много лет. Аналогичную озабоченность вызывает и то, что, когда процентные ставки станут расти, ФРС будет терять деньги на ценных бумагах в своем портфеле. (Курс облигаций изменяется обратно процентным ставкам, так что при их повышении стоимость огромного портфеля облигаций ФРС будет снижаться.) Надо сказать, саму ФРС не слишком тревожат обе перспективы, в значительной степени потому, что у нее есть инструменты для управления ставками, при которых банки начинают кредитовать свои резервы, например повышение процентной ставки, которую ФРС платит по хранящимся у нее избыточным резервам. Помните, что ФРС играет роль банкира для банков. Она может повышать или понижать ставку, которую выплачивает по вкладам коммерческих банков — точно так же, как эти банки варьируют ставку для своих клиентов. Если ФРС поднимает ставку по избыточным резервам, банки — собственники этих резервов будут менее склонны использовать их для выдачи новых кредитов. Но следует учесть, что ФРС не похожа на магазин, торгующий сэндвичами, или страховую компанию. Беспокойство о том, что ФРС «теряет деньги» из-за изменения стоимости активов на своем балансе, в значительной степени бессмысленно. Но, как только вы начинаете создавать деньги, щелкая по клавишам компьютера, обычные правила финансовой системы существенно меняются.
И все же мы не можем объявить об окончании финансового кризиса 2008 года до тех пор, пока это действительно не произойдет. Аллан Мельцер, один из экспертов по вопросам кредитно-денежной политики, предсказавший после первых вмешательств ФРС страшную инфляцию, по-прежнему рассматривает огромные количества банковских резервов как угрозу. В конце 2014 года он писал: «Я публично признал, что ошибся, не сумев предугадать, что банки решат придержать 2,5 триллиона долларов новых резервов, предоставленных им ФРС. Ничего из того, что я говорил, не случилось, а 2,5 триллиона и сейчас остаются на балансах банков. Есть, конечно, небольшая вероятность, что ФРС найдет способ постепенно выбрать эти резервы, не спровоцировав при этом инфляции или экономического спада, либо и того и другого. Однако история ФРС не дает нам особых оснований для уверенности в том, что она преуспеет в решении этой задачи»
[592].
Мельцер сравнивает нынешнее признание действий ФРС успешными с заявлением о победе в спортивном матче во время его перерыва. И он прав. На сегодняшний день с начала финансового кризиса 2008 года прошло уже десять лет, но ставить точку, безусловно, рано. Этот необычно длительный период близких к нулю процентных ставок, возможно, уже посеял семена, которые прорастут очередным кризисом. Как минимум некоторые непреднамеренные негативные последствия в высшей степени вероятны. Мы, возможно, видим свет в конце туннеля, но пока еще в нем находимся. Критики эффективности ФРС начиная с 2008 года все еще твердят о приближающемся на всех парах поезде, а мы по-прежнему не можем доказать, что они не правы.
Что должна пытаться делать ФРС? Это не вопрос с подвохом. Спор о том, должен ли центральный банк Америки фокусироваться исключительно на обеспечении ценовой стабильности, обнародуя свои ориентиры по части инфляции, а затем достигая намеченной цели, или же ему следует также сосредоточиться на поддержании полной занятости населения, как в настоящее время предписывает закон, ведется давно. Фокус на ценовой стабильности и борьбе с безработицей — так называемый двойной мандат, выданный ФРС согласно Закону о реформе Федеральной резервной системы, принятому в 1977 году
[593]. Как это обычно бывает в жизни, необходимость достигать сразу двух целей размывает задачу. Скажем, если я отправляю дочь в колледж с напутствием: «Будь осторожна и хорошенько повеселись», то как ей поступить? Соблюдать осторожность, как правило, не слишком весело, а веселиться небезопасно. Это, конечно, не всегда компромисс, но иногда это действительно так, а управлять компромиссом изначально труднее, чем концентрироваться на какой-то одной цели. Здесь нелишне напомнить, что другие центральные банки мира, например ЕЦБ, отвечают исключительно за поддержание ценовой стабильности.
