В данном случае важно то, что ФРС всегда ищет более эффективные инструменты. Когда ФРС возглавил Пол Волкер, система занималась в первую очередь управлением процентными ставками. Под его руководством она перешла на политику управления денежной массой, что наделило ее достаточно большими полномочиями для борьбы с инфляцией. В 1990-е годы ФРС, возглавляемая уже Гринспеном, перешла на таргетирование инфляции, хотя пока и без формального ориентира. Бен Бернанке установил четкий целевой ориентир по инфляции — 2 %. Каких формальных усовершенствований нам ждать в будущем?
Должен ли центральный банк вскрывать пузыри? Пузыри на рынке активов — наши верные «друзья» эйфория и паника — проклятие любой финансовой системы. Такие пузыри для финансов — то же самое, что дорожно-транспортные происшествия для транспортной системы. Мы всегда стараемся найти лучший способ минимизировать от них ущерб с учетом неизбежных движущих факторов. Насколько активно центральный банк должен использовать кредитно-денежную политику для предотвращения выхода пузырей из-под контроля, вместо того чтобы смягчать удар после того, как неизбежные аварии уже произошли, — если, конечно, он вообще должен это делать? Многие экономисты считают, что центральным банкам следует «дуть против ветра», повышая процентные ставки при первых же признаках образования пузыря на рынке активов. Более высокие процентные ставки остудят эйфорию и сделают панику, если она все же возникнет, либо менее вероятной, либо менее вредоносной. ФРС часто обвиняют в том, что она, удерживая в 2000-е годы ставки на слишком низком уровне, способствовала пузырю на рынке недвижимости. Комиссия по расследованию финансового кризиса опровергла это объяснение причин кризиса, указав, в частности, на то, что такие пузыри возникали и в других странах, реализующих гораздо более жесткую кредитно-денежную политику.
Согласно противоположной точке зрения кредитно-денежная политика не слишком эффективный инструмент для решения проблемы пузырей на рынке активов, поэтому ФРС просто должна быть готова урегулировать беспорядок, который возникнет после того, как пузырь лопнет. Для этого ей нужно обеспечить рынок ликвидностью и понизить процентные ставки после свершившегося факта. И это не такой уж попустительский подход, как может показаться поначалу. Распознать пузырь активов до того, как он лопнет, крайне трудно. В любом случае, когда остальная часть экономики слаба, повышение процентных ставок может оказаться слишком расточительным инструментом — чем-то сродни пресловутому убиванию комара кувалдой.
В последнее время в дебатах по поводу двух вышеописанных подходов наметились некоторые сдвиги. Экономист и бывший управляющий ФРС Фредерик Мишкин провел четкое различие между пузырями, которые серьезно вредят кредитным рынкам, и теми, которые этого не делают. В пузыре, надутом кредитами, чрезмерное заимствование порождает иррациональный энтузиазм, по спирали разрастающийся до катастрофы, наносящей существенный ущерб всей финансовой системе. Базовый сценарий нам хорошо известен: заимствование приводит к росту стоимости активов, способствуя дальнейшему кредитованию под эти активы, что, в свою очередь, ведет к еще большему росту цен на активы и так далее. Пребывая в эйфории из-за растущих цен, финансовые институты меньше беспокоятся о соблюдении стандартов кредитования, поскольку рост стоимости залога, под который они кредитуют средства, защищает их от убытков. Не правда ли, звучит знакомо?
А когда пузырь лопается, все начинает идти в противоположном направлении: цены на активы падают, все больше кредитов переходят в разряд безнадежных, кредиторы урезают кредитование, цены на активы снижаются еще сильнее. Финансовые институты сталкиваются с проблемами, что приводит к дальнейшему ограничению кредитования экономики в целом. Это страшное кино мы уже видели: в Японии в 1989 году, в США в 2008-м и в нашей гипотетической идиллической деревне из главы 4. Но есть и другое, менее страшное кино — пузырь второго типа, при котором иррациональный энтузиазм не взаимодействует с финансовой системой на таком глубоком уровне. Например, интернет-пузырь в конце 1990-х годов сопровождался очень ограниченным кредитованием при росте цен на акции. Конечно, оценочная стоимость высокотехнологичных компаний была нелепо завышенной. Да, некоторые фирмочки, которые не заработали ни доллара, стоили на бумаге больше, чем гиганты вроде IBM. А семнадцатилетние хипстеры, занимавшие посты СЕО
[608], нередко несли откровенные глупости. («Благодаря технологиям правительство станет ненужным»
[609].) Тем не менее, несмотря на весь откровенный идиотизм и безумие, такие пузыри, лопаясь, лишь очень незначительно влияли на экономику, поскольку это не слишком сильно сказывалось на финансовой системе.
Все это предполагает еще одно, третье направление упомянутой выше дискуссии. Хоть регулирующие органы нередко распознают пузырь, только когда становится уже слишком поздно, они, безусловно, способны вовремя выявить дрянные практики кредитования, независимо от того, переоценены активы или нет. Как я уже рассказывал, однажды, году в 2005-м, моему псу предложили предварительно одобренную кредитную карту с пятизначным кредитным лимитом. (Я раньше подписался от его имени — лабрадор по кличке Би Бастер Уилан — на New Yorker, а какой-то эмитент кредитной карты, очевидно, купил список подписчиков.) Это говорит о том, что кредитные рынки в то время полностью вышли из-под контроля. Очевидно, что разразившийся вскоре крах на рынке недвижимости не был бы даже приблизительно столь катастрофическим, если бы финансовые институты не раздавали кредиты собакам в прямом и переносном смысле слова. Бен Бернанке, выступая в 2010 году перед Американской экономической ассоциацией, сказал: «Усиление регулирования и надзора, направленное на решение проблем с андеррайтерскими практиками, и управление рисками кредиторов было бы более эффективным, хирургическим подходом к сдерживанию пузыря на рынке недвижимости, нежели общее повышение процентных ставок»
[610].
Итак, мы сделали важный вывод: нельзя выдавать кредитные карты собакам. В связи с этим возникает следующий вопрос.
Правильно ли мы понимаем идею регулирования? В 2005 году в городе Бойсе, Айдахо, ввели запрет на полное оголение в общественных местах, за исключением случаев, когда это требуется в интересах «серьезного художественного выражения». Вскоре после этого городской эротический клуб для мужчин Erotic City Gentlemen’s Club начал проводить так называемые художественные вечера, на которых завсегдатаям, похотливо наслаждавшимся видом полностью обнаженных дам, раздавали карандаши и альбомы. Полиция обвинила клуб в нарушении вышеупомянутого закона (потому что «сотрудники полиции пришли к выводу, что завсегдатаи заведения фокусировались вовсе не на искусстве»)
[611]. Тем не менее сообразительностью владельцев клуба нельзя не восхищаться, а регулирующие органы она должна пугать. Суть и природа финансового регулирования заключаются в том, что оно обычно пытается ограничить определенные виды деятельности определенных институтов сотнями страниц юридического текста, посвященного максимально конкретному определению этих видов деятельности и институтов — например, «банк», «кредитование», «серьезное художественное выражение».
