Вместо того чтобы забить тревогу, отрасль предпочла проигнорировать эту проблему. Хуже того, единственная реакция на статью исходила от руководителя одной из ведущих компаний отрасли, который осудил журнал за ее публикацию: «Ваша статья поднимает серьезные вопросы о политике, контроле и вынесении суждений при выборе статей. Публикация такой статьи – плохая идея даже в лучшие времена и, бесспорно, отвратительная в период, когда доверие инвесторов пошатнулось на фоне алчности и мошенничества наших компаний, недобросовестного бухгалтерского учета и бычьих настроений на рынке в целом». Такой ответ – классический пример реакции «убить гонца». (Это было примерно в то время, когда его компания наконец-то ввела комиссии за погашение паев для своих международных фондов, чтобы отсечь краткосрочный трейдинг.)
Но не только менеджеры международных фондов были замешаны в таком скандальном поведении. Один пример: в своем годовом отчете за 2002 г. фонд акций роста американских компаний с активами $530 млн сообщил, как и надлежит всем фондам, о своих продажах и погашениях поев: продажи паев за год составили $3 509 527 000; погашения – $3 604 272 000. Темпы погашения паев (неопубликованные, но легко вычисляемые) составили 679,2 %, что соответствует среднему периоду держания семь недель. Возможно, шоу маркеттайминга продолжалось? Несомненно. Хочется лишь спросить: куда смотрели директора фонда или, коли на то пошло, ревизоры Комиссии по ценным бумагам и биржам или та же пресса?
У этой истории есть печальное продолжение: весной 2006 г. после выступления в Union League Club в Нью-Йорке я подписывал экземпляры моей новой книги «Битва за душу капитализма». Ко мне подошел один человек и попросил, чтобы я сделал надпись, адресованную ему. Когда он назвал свое имя, я узнал в нем управляющего того самого фонда. Он признался, что только недавно был выпущен из тюрьмы, куда попал за то, что допустил спекулятивную торговлю паями фонда и затем пытался скрыть улики. По словам бывшего управляющего, ему было известно, что этого делать нельзя, но его компания делала так всегда, и он считал необходимым продолжать подобную практику. «Раз все так делают, я тоже буду так делать». Мораль этой истории очевидна.
Несмотря на то что бóльшая часть злоупотреблений, связанных с маркеттаймингом и трейдингом на различиях в часовых поясах, была устранена благодаря публичному разоблачению этих практик, судебным разбирательствам и весьма скромным финансовым штрафам (и, по крайней мере, одному тюремному приговору), я считаю, что от фондов необходимо потребовать, чтобы они раскрывали не только суммы погашения паев за год (что и происходит сегодня), но и темпы. Высокие темпы погашения должны настораживать инвесторов, как свидетельствующие о некой комбинации неудовлетворенности вкладчиков и практики маркеттайминга, а низкие, напротив, восприниматься как положительный фактор, отражающий высокий уровень удовлетворенности вкладчиков и долгосрочный фокус собственников фонда. Когда я указывал незначительные темпы изъятия средств в фонде Wellington в брошюре «История Wellington» полвека назад, именно эту идею я хотел донести до читателей.
Что должно быть сделано?
Без полного раскрытия информации сложно рассчитывать на то, что инвестиционные консультанты и брокеры будут ревностно соблюдать высокие стандарты коммерческой чести, равноправные и справедливые принципы торговли и придерживаться добросовестного ведения дел с инвесторами, как того требуют регулятивные правила. Я уже говорил, и довольно подробно, о том, какие три вида информации должны раскрываться фондами в обязательном порядке:
1. Какая часть их инвестиционного дохода съедается комиссиями и расходами.
2. Доходность, которую фактически зарабатывают их вкладчики.
3. Годовые темпы изъятия средств вкладчиками.
Но это только начало. Я считаю, что фонды также должны раскрывать следующие сведения:
4. Прошлые доходности, причем не только в номинальном, но и в реальном выражении, скорректированные на темпы инфляции. В конце концов, инвесторы, копящие средства на пенсию, должны знать, что размеры совокупных доходностей, о которых сообщают фонды, не всегда соответствуют действительности. (Например, 9 %-ная номинальная доходность за четверть века увеличивает капитал на 762 %, а 6 %-ная реальная доходность повышает его всего на 329 % – т. е. дает едва ли 40 % от предполагаемого накопления капитала.)
5. Фактическую сумму расходов в долларах, которая ежегодно платится каждым вкладчиком фонда. Здесь не требуется особо сложных и точных расчетов. Нужно просто вычислить коэффициент расходов фонда за истекший год и умножить его на долларовую стоимость вложений вкладчика на конец года. Я думаю, вкладчикам гораздо важнее знать конкретную сумму своих расходов, нежели абстрактные коэффициенты.
6. Полные годовые издержки, которые несут вкладчики фонда. Не только коэффициент его расходов, но и предполагаемые издержки оборачиваемости портфеля и годовое влияние начальной нагрузки. В то время как сама отрасль стремится создать впечатление, что коэффициент расходов фонда отражает полные затраты на владение его паями, это далеко не так. На самом деле полные издержки владения, снижающие доходности вкладчиков, представляют собой стул о трех ногах: коэффициент расходов, составляющий в фондах акций в среднем 1,4 % в год; средние (скрытые) издержки оборачиваемости портфеля, колеблющиеся от 0,5 % до 1,0 %, и, для фондов с начальными нагрузками, амортизированная стоимость типичной 5 %-ной нагрузки, превышающая 1,0 % в год (учитывая сегодняшний средний период держания приблизительно в 4,5 года). Таким образом, полные издержки владения фондом в среднем достигают 3 % в год и даже больше. Очевидно, что такие расходы, многократно умножаемые с течением времени, съедают существенную долю доходностей вкладчиков.
7. Я также хотел бы увидеть реформы в регулировании рекламной деятельности фондов. Поскольку они начинают рекламировать себя только после того, как им удалось показать исключительную доходность, и только до тех пор, пока их доходность не станет отрицательной, я прихожу к выводу, что реклама результатов деятельности фондов по определению вводит инвесторов в заблуждение. Ее просто нужно запретить. (Я также не разрешил бы издавать рекламные материалы с «отзывами» вкладчиков. Какая польза потенциальному инвестору от того, что некий Ланс Армстронг или Пол Маккартни, предположительно за приличный гонорар, превозносят данное семейство фондов?)
8. Также необходимо запретить публикацию результатов деятельности инкубационных фондов и фондов с гипотетическими прошлыми доходностями. Полностраничные рекламные объявления, в которых расхваливаются протестированные исторические данные, не учитывающие издержки, и чисто теоретические доходности, якобы заработанные фондами, следовавшими модной сегодня стратегии «фундаментального индексирования», являются попросту неприемлемыми, недопустимыми и серьезно дез- ориентирующими. Этой практике следует положить конец.
«Заявление о политике»
Временные рамки не позволяют мне продолжать детальное перечисление реформ, призванных гарантировать инвесторам фондов полноценное, честное раскрытие информации, на которую они имеют право, и защитить их от такой информации, которая только вводит в заблуждение. Поэтому позвольте мне завершить эту тему одним конструктивным предложением: я рекомендую, чтобы Служба регулирования отрасли финансовых услуг (FINRA) приняла новое «Заявление о политике» относительно рекламного и маркетингового материала, публикуемого организаторами фондов, биржевыми брокерами и финансовыми консультантами.
