И в то же время популярность «Пауков» и подобных им биржевых индексных фондов невелика по сравнению со взрывным ростом специализированных ETF. Начиная с 2002 г. ETF с широкой рыночной базой привлекли всего $3 млрд активов, в то время как специализированные – порядка $88 млрд: международные и страновые фонды – $36 млрд, сегментно ориентированные фонды – $26 млрд и секторные фонды – еще $26 млрд, что, безусловно, было связано с превосходной доходностью соответствующих рынков (международный – $14 млрд, японский – $8 млрд, энергетический – $4 млрд, золото – $3,5 млрд). «Я шокирован, шокирован тем, что "погоня за доходностью" захлестнула и эту сферу!» (Также следует отметить, что сегодня в классические небиржевые индексные фонды притекает лишь небольшая доля всех активов – $21 млрд из $81 млрд общего притока денежных средств. Это не обнадеживающий знак.)
Совершенно очевидно, что ETF используются главным образом для спекуляций – либо для игры на краткосрочных колебаниях самого фондового рынка (трейдинга «в режиме реального времени»), либо для перемещения средств из одного рыночного сектора или сегмента в другой, хотя и с чуть меньшей скоростью. Я не могу не признать, что спекулировать ETF намного разумнее и менее рискованно, чем отдельными акциями. Но зачем вообще спекулировать? В конечном итоге спекуляции – это всегда проигрышная игра, отчасти потому, что наши эмоции обычно ведут нас в неправильном направлении (например, заставляя рассматривать прошлое как пролог будущего).
Четыре «Е» Уоррена Баффетта
Я также не могу не признать, что при надлежащем использовании у ETF есть свои плюсы. Они позволяют инвесторам делать ставки на общерыночные тенденции и отдельные рыночные сегменты или диверсифицировать свои портфели, сконцентрированные на отдельных акциях. Но когда такие «новые продукты» появляются в ориентированной на маркетинг индустрии взаимных фондов, их главным предназначением гораздо чаще является заработать деньги для управляющих (привлечь больше средств под их управление, чтобы увеличить доходы от комиссий за консультирование и других сборов), а не для инвесторов. Даже если эти новые продукты обеспечивают приличную взвешенную по времени доходность, их взвешенная по активам доходность обычно выглядит довольно блекло, отражая тенденцию среди инвесторов их покупать (и тенденцию среди маркетологов активно их продавать) только после того, как была показана высокая доходность. Принимая во внимание слова руководителя одной управляющих компании, стремящейся формировать базу активов на основе ETF, что «для большинства людей в секторных фондах нет большого смысла», я думаю, что едва ли неразумно ставить под сомнение оправданность бума в сфере биржевых индексных фондов.
Различие между классическим индексным взаимным фондом – тем самым камнем, который много лет назад был отвергнут институциональными инвесторами и впоследствии сделался главою угла, и сегодняшними биржевыми индексными фондами нового типа, которые в основном используются активными трейдерами, спекулянтами и инвесторами, уверенными в своей способности предугадывать выигрышные рыночные сектора, может быть выражено очень просто: это различие между долгосрочной инвестиционной стратегией и краткосрочной торговой стратегией. Я не считаю, что последнее играет на руку инвесторам. И если Уоррен Баффетт прав в своей известной присказке о «четырех E»: «The greatest Enemies of the Equity investor are Expenses and Emotions» («Главные враги инвестора в акции – расходы и эмоции»), можно не сомневаться в том, кто выйдет победителем в расколе соперничающих религий. Это будет классический индексный фонд.
Что же касается последнего ключевого аспекта его парадигмы – фактически гарантированного получения максимальной доли доходности, сгенерированной фондовым рынком, то инвесторы, активно торгующие ETF (учитывая риски правильного выбора секторов и времени для вложений, а также все дополнительные издержки), не имеют абсолютно никакого представления о том, как будет связана полученная ими доходность с доходностью, заработанной непосредственно рынком. ETF маршируют под другие барабаны, нежели классический индексный фонд, и однако сегодня они маршируют в авангарде индексного инвестирования. Я не перестаю спрашивать: «Что они сделали с моей песней, мама?» И отвечаю словами из той же песни: «Они изменили мой темп, мама, мою музыку и мои стихи»
[211]. И однако те внушающие благоговение сторонники идеи индексного инвестирования, которых я цитировал вначале, воспевали не новые вариации, а оригинальный классический мотив.
Как дела у инвесторов?
Существует большая разница между доходностями, достигаемыми взаимными фондами, и доходностями, которые зарабатывают их инвесторы/собственники, в том числе и из-за того, что перемещение средств между секторами показало себя опасным для благосостояния инвесторов. Какую бы доходность ни заработал сам секторный ETF, инвесторы, вложившие в него деньги, почти наверняка заработают намного меньше. Факты указывают на то, что сегодняшние самые популярные секторные фонды являются теми, кто показал наиболее впечатляющую доходность в недавнем прошлом, а инвестировать на основе такой популярности постфактум – почти верный путь к неудаче.
Об этом говорят данные, и я наблюдал это на собственном опыте. И должен признать свою долю ответственности за развитие сегментно ориентированных индексных фондов. Когда в 1992 г. мы создали первые в отрасли индексные фонды акций роста и стоимости, я предполагал, что первые будут держаться более молодыми инвесторами, которые стремятся к налоговой эффективности и готовы брать на себя более высокие риски, в то время как вторые будут держаться инвесторами постарше, которым нужен более высокий доход и более низкие риски. Увы, хотя сама идея была замечательная, то, что последовало за ее воплощением в жизнь, меня разочаровало. Вкладчики вовлекли эти фонды в тот же круговорот погони за доходностью, что и обычные фонды акций.
Поскольку на фондовом рынке в 1993–1997 гг. царило относительное спокойствие, акции роста и акции стоимости приносили почти одинаковую доходность. Но затем, с надуванием пузыря «новой экономики», акции роста вырвались вперед, оставив акции стоимости далеко позади, и достигли максимальной премии в 70 % в начале 2000 г. Как говорится, после нас хоть потоп! (рис. 19.1.). Когда рынок уступил неумолимому закону возвращения к среднему, акции роста начали падать и падали до конца 2002 г. Сегодня кумулятивные доходности индексных фондов акций роста и акций стоимости за полный период фактически сравнялись.
