Нельзя сказать, что наша финансовая система создает только издержки. Она приносит обществу существенную пользу – способствует оптимальному распределению капитала среди множества пользователей; эффективно сводит покупателей и продавцов; обеспечивает замечательную ликвидность; позволяет инвесторам обращать в наличность дисконтированную стоимость будущих денежных потоков, а другим инвесторам приобретать право на эти денежные потоки; создает финансовые инструменты (так называемые деривативы, пусть иногда и умопомрачительные по своей сложности), позволяющие инвесторам избавиться от некоторых рисков путем передачи их третьим лицам.
Нет, не то чтобы система не приносила никакой пользы. Вопрос в том, не перевешивают ли издержки, связанные с получением этих выгод, сами выгоды?
Финансовый сектор и экономика
И даже безотносительно выгод утечка весомой части инвестиционной доходности, вызванная высокими издержками инвестирования, поднимает серьезные вопросы об эффективности функционирования не только нашей финансовой системы, но и нашего общества в целом. За прошедшие два столетия Америка перешла от аграрной экономики к индустриальной, затем – к сервисной, а теперь – к тому, что можно назвать преимущественно финансовой экономикой. Однако издержки, которые налагает на нас наша финансовая экономика, по определению вычитаются из стоимости, создаваемой производительным трудом наших компаний.
Задумайтесь об этом. Когда инвесторы – индивидуальные и институциональные – вовлекаются в намного более активную торговлю (разумеется, между собой), чем это требуется для обеспечения эффективности рынка и ликвидности, они становятся, коллективно, наихудшими врагами сами себе. В то время как долгосрочные держатели акций, настоящие собственники компаний, получают дивидендный доход и прирост капитала, создаваемые нашей капиталистической системой, спекулянты получают такой инвестиционный доход только после вычета расходов, создаваемых нашей системой финансового посредничества.
Таким образом, если вложение в американский бизнес – заведомо выигрышная игра, то попытка переиграть фондовый рынок до вычета затрат – для нас, всей совокупности инвесторов – это игра с нулевой суммой. А после того как рыночные крупье вычтут плату за свои услуги, попытка переиграть рынок становится заведомо проигрышной игрой.
Сегодня мало ведется разговоров о бурном росте финансового сектора и о последствиях, которые это влечет. 25 лет назад на долю финансовых компаний приходилось всего примерно 5 % суммарной прибыли 500 крупнейших компаний, представленных в индексе Standard and Poor's 500 (рис. 4.1). 15 лет назад доля финансового сектора выросла до 10 %, в 1997 г. – до 20 %, а в 2007 г. достигла почти пикового уровня в 27 %.
Но и цифра в 27 % существенно преуменьшает реальную значимость финансового сектора, поскольку она не включает прибыли финансовых подразделений гигантских промышленных корпораций. (Вспомните о General Electric Capital или о финансовых подразделениях автопроизводителей General Motors и Ford
[49].) Если включить и эти прибыли тоже, доля финансового сектора вполне может превысить одну треть суммарной годовой прибыли компаний, входящих в индекс S&P500. Но даже без их учета финансовый сектор в настоящее время является крупнейшим в стране генератором корпоративных прибылей: он зарабатывает больше, чем наши гигантские сектора энергетики и здравоохранения вместе взятые, и почти в три раза больше, чем технологический, индустриальный или ИТ-сектор в отдельности (рис. 4.2).
Разумеется, беспрецедентный рост финансового сектора объясняется не только повышением спроса на финансовые услуги. (Индустрия взаимных фондов – хороший тому пример.) Одна из причин кроется в выходе многих ранее частных компаний на публичный рынок: инвестиционных банков, компаний взаимных фондов, компаний взаимного страхования и даже фондовых бирж. В 1989 г. финансовый сектор в S&P500 был представлен всего 56 компаниями, включая 28 банков; сегодня в нем 92 компании, среди них всего 26 банков.
Сочетание перехода к публичной собственности и роста прибылей дало впечатляющие результаты. Например, за период с 1981 по 2007 г. управляющий инвестиционный фондом Томас Роу Прайс увеличил свои прибыли более чем в 150 раз – с $4 млн примерно до $650 млн.
Мы идем к тому – или, по крайней мере, создается такое впечатление, – чтобы стать страной, где больше ничего не производят. Мы просто торгуем листками бумаги, обмениваемся взад-вперед акциями и облигациями друг с другом и с казино; пользуясь терминологией азартных игр, наживаем целые состояния. Мы также увеличиваем издержки, придумывая все более сложные финансовые инструменты, которые создают огромные не поддающиеся оценке риски для нашей финансовой системы. Большинство финансовых инноваций выгодны только для их создателей и продавцов, но очень опасны и даже разрушительны для состояния тех, кто покупает эти дьявольски хитроумные продукты.
Как показывает нарастающий кризис на рынке ипотечных облигаций, эти риски начинают сталкивать нас в яму, которую мы вырыли сами себе. В этом контексте стоит вспомнить пророческие слова великого британского экономиста Джона Мейнарда Кейнса, почти 70 лет назад предостерегавшего от того, что «когда предпринимательство превращается в пузырь в водовороте спекуляции», последствия могут быть катастрофическими: «Когда расширение производственного капитала в стране становится побочным продуктом деятельности игорного дома, трудно ожидать хороших результатов»
[50].
Если некогда управление активами считалось профессией, где бизнес был второстепенной составляющей, то сегодня оно превратилось в чистой воды бизнес с некой профессиональной составляющей. Профессор Гарвардской школы бизнеса Ракеш Курана был совершенно прав, когда определил стандарт поведения настоящего профессионала в виде девиза: «Я буду создавать стоимость для общества, а не вычитать ее»
[51]. Но управление активами по определению вычитает стоимость из прибылей, генерируемых нашими деловыми предприятиями.
