Пирсон (видать, после очередной пятницы) написал об этом и предположил, что самое вероятное местонахождение человека через какой-то период – это то место, где он находится сейчас. То есть самый точный прогноз и на 5, и на 20 минут – его текущее местоположение. Одинаково вероятно, что он пойдёт и туда, и сюда, и обратно, поэтому надо указывать место, где он сейчас. Кстати, по поводу курса доллара вы гораздо чаще будете обыгрывать других «специалистов», если будете прогнозировать именно так.
Это также означает, что прогноз «всё останется как есть» не несёт в себе никакой ценности: для этого кибернетиком быть не нужно.
Карл (Карл!) и его соратники думали, что спекулятивные цены таким образом себя и ведут. Это звучит так, будто рынки сошли с ума – ну, типа, пьяно блуждают, но они не пьяны, нет. Объяснение они давали простое: рынки реагируют только на новую информацию. А новая информация, по определению, непредсказуема. Поэтому лишь кажется, что рынок управляется алкашами, а на деле он очень точен и оптимально отвечает на каждую новость. Это один из парадоксов, который запутывает юных финансистов.
Потом уже статистики разработали теорию случайного блуждания. Формула выглядит просто: если у вас есть переменная х в момент t, то она будет равна x(t-1) + e, где e – непредсказуемый шум. Это и есть случайное блуждание: насколько далеко пьяница смог отойти от фонарного столба, если он ходит то туда, то сюда случайным образом.
В дни славы гипотезы эффективного рынка люди считали, что она работает очень хорошо. Другими словами, цены блуждают совершенно случайно. И если взять и сгенерировать случайное блуждание в Excel, несколько раз прогнать генератор, то можно получить замечательные картины, которые будут сильно напоминать индекс S&P500 или Доу Джонса (Доу менее правильный, там всего 30 компаний, а в S&P – целых стопицот). Это очень клёвая психологическая иллюзия. Люди – ну то есть как, люди, – трейдеры – начнут думать, что «вот тут был рост, тут падёж, это Великая депрессия, вот фигура теханализа «голова и плечи», двойная вершина, а это пузырь» и далее по списку. Если им не сказать, что это случайно сгенерированный шум, они ещё и вспомнят, график какого актива вы им продемонстрировали. Но это будет полным бредом, потому что предсказывают рынок только бараны.
14.8. Назад в будущее
Почему предсказывать рынки нельзя? Хочется же! Одна из причин – толстые хвосты. Помните колокол гауссианы? По краям у него хвосты. Движения рынка имеют свойство быть излишне экстремальными, явно не попадающими под нормальное распределение. Хотя его дисперсия тоже меняется со временем. В 20-х–30-х годах XX века фондовый рынок был очень нервный, намного более волатильный, чем когда-либо до этого. Может показаться, что он был таким из-за аккумуляции крупных случайных потрясений. Мы-то знаем, что рынок не пьян, пусть его поведение и похоже на походку пьяного. Идея теории в том, что движения лишь похожи на случайные, потому что это новости, а новости непредсказуемы.
Если так оно и есть, выходит, что каждый раз, когда рынок движется, это потому что произошло что-то неожиданное. Например, научный прорыв, теракт, какое-то другое внешнее влияние, которое поменяло конъюнктуру рынка. Забавно представить, что все эти случайные движения реально отображают какие-то новости. Это было бы эффективным рынком. Каждый раз, когда рынок двигается, это потому что вышли новости. О чём? О приведённой текущей стоимости акций.
Напомню, что в самом простом варианте теория эффективного рынка говорит, что цена акций – это приведённая стоимость ожидаемого потока дивидендов. Обычно исследователи берут последние данные – самые надёжные, самые доступные, а вот возврат в 1871 год посчитают сумасшествием – это ведь было давно и неправда. Сейчас у нас есть посекундные данные (и даже более подробные – потиковые), а вот за позапрошлый век они не такие точные.
А что, если на старом графике показать будущее? Можно же сосчитать реально выплаченные дивиденды, дисконтировать их по безрисковой ставке в прошлое и показать, чему была равна настоящая стоимость акций – будто бы зная будущее. Роберт Шиллер – напомню, что нобелевский лауреат – так и сделал: несколько лет назад посчитал реальную дисконтированную стоимость дивидендов и спроецировал её в прошлое. Формула чистой приведённой стоимости смотрит в будущее (как бы бесконечно), но основной вес всё равно приходится на ближайшие к точке отсчёта 10–15 лет, поэтому график вполне можно построить.
И если посмотреть на график реальной стоимости предстоящих дивидендов и сравнить её со стоимостью акций (которая как бы прогноз этой стоимости), становится ясно, что с эффективностью прогноза что-то всю дорогу шло не так. Ожидаемые дивиденды просто плавно растут, а рынок оголтело мечется вверх и вниз. Если бы у нас был такой прогноз погоды, то диктор бы рассказывал: «Ну, завтра, похоже, будет жарковато – плюс сорок пять». А через два дня он такой: «Завтра, ребята, похолодание. Будет минус тридцать». Рано или поздно все решат, что, пожалуй, не стоит доверять такому прогнозисту. Он угадывает если только случайно. А ведь это именно то, что рисует нам фондовый рынок.
Тут много проблем – люди не знают, где была эта линия дивидендов в последний период, – мы ж её задним числом проставляли. Кто-то скажет: «Вы рассматриваете лишь одну реальность – а что могло бы произойти в том далёком тридцать седьмом?» Например, в другой реальности во время депрессии в США произошла бы великая коммунистическая революция, все компании были бы национализированы, и линия дивидендов уткнулась бы в пол навсегда. Или в 2000 году какой-нибудь интернет-стартап привёл бы человечество к сингулярности, и все стали бы богаты и счастливы. Получается, что весь этот шум – это новая информация о непроизошедшем. Это интересный философский вопрос. Но факт в том, что мы никогда не видели изменений в дивидендах настолько больших, чтобы оправдать такие дикие движения рынка. А если бы мы могли видеть будущее, фондовый рынок вёл бы себя куда плавнее.
Давайте посмотрим на кризис 1930-х. Великая депрессия была ужасна, так? Четверть населения США – безработные. Яблоки на улицах продавали, обувь чистили за еду. Но посмотрите на график дивидендов – с ним ничего не случилось! То есть компании продолжали выплачивать дивиденды, ну, понятно, какие-то обанкротились, какие-то снизили выплаты на несколько лет, но в целом – ничего не произошло (кроме того, что дивидендная доходность на дне была под 10 %). Сука! Стоимость акции зависит от того, сколько дивидендов она принесёт в будущем. Не на следующий год, а в предстоящие десятилетия. И что же получается?
Люди дисконтировали будущие платежи настолько сильно, что занижали ценность акций не на проценты, а в разы. То есть, даже точно зная, что впереди долгая депрессия, было глупо валить оценки так глобально.
