Самая шумная кампания против игроков на понижение началась, что неудивительно, вскоре после краха рынка ценных бумаг 1929 года, когда спекулянтов сделали козлами отпущения, обвинив во всех экономических бедах страны. Игра на понижение была осуждена в Конгрессе как одно "из величайших зол сегодняшней коммерции" и названа "главной причиной Великой депрессии". Год спустя Нью-Йоркская фондовая биржа обратилась к инвесторам с призывом не давать в долг свои акции (если спекулянты не смогут занять акции, они не сумеют играть на понижение), а "настрой против спекулянтов был истерическим", как сообщается в труде экономистов Чарльза М. Джонса и Оуэна А. Ламонта. Президент Гувер выразил озабоченность вероятным ущербом, который причинили игроки на понижение, и начал с ними борьбу, заявив, что расследует, не было ли это заговором с целью вызвать падение на бирже.
Свою лепту внес и Конгресс, проведя слушания о якобы бесчестном поведении игроков на понижение. Но конгрессмены покинули слушания, ничего не доказав, поскольку становилось ясно, что настоящие виновники краха — это как раз игроки на повышение, раздувавшие курсы акций с помощью будоражащих слухов и массовых скупок, а затем исчезавшие до того, как лопался весь этот мыльный пузырь. Тем не менее скептицизм по поводу игры на понижение не ослабевал, и вскоре были введены федеральные правила, затруднившие такую игру, включая правило, запрещавшее инвестиционным фондам продавать акции для игры на понижение (оно оставалось в силе вплоть до 1997 года). В последующие десятилетия в инвестиционной системе Америки изменилось многое, но не отношения к игрокам на понижение. Даже сегодня в представлении масс они — плетущие заговоры мошенники, которые распространяют ложные слухи и применяют к честным компаниям то, что Деннис Хастерт, прежде чем стать спикером Палаты представителей, окрестил "подлым бандитизмом". Хотя игроки на понижение вынуждены соблюдать совершенно такие же правила Комиссии по ценным бумагам и биржам в отношении активной рекламы ценных бумаг или мер против дезориентации инвесторов, как и все остальные участники биржевых операций, люди по-прежнему убеждены, что игроки на понижение способны произвольно и исключительно в своих интересах манипулировать курсами акций.
Выслушивая критику в адрес игроков на понижение, можно представить себе полчища злобных гениев, распространяющихся по всему миру, контролирующих гигантские доли капитала, которые они используют для уничтожения других компаний, когда им заблагорассудится. Однако на самом деле в Америке не больше десяти постоянных игроков на понижение, и все вместе они контролируют капитал суммой менее 20 млрд. долл., а это капля в море, учитывая, что фондовый рынок США оценивается в 14 трлн долл. (Фонды хеджирования, контролирующие значительную часть капитала, также играют на понижение, но всего лишь в определенных обстоятельствах и время от времени.) Фондовая биржа — это, по сути, рынок, состоящий из людей, ожидающих повышения курса акций.
Дело тут не только в правилах, затрудняющих игру на понижение. Даже без этих правил большинство инвесторов (это касается и большинства участников биржевых операций) находят такую игру непривлекательной. Частично это объясняется тем, что игра на понижение более рискована, чем скупка акций, поскольку со временем курс акций стабильно повышается. Кроме того, когда вы играете на понижение, ваш риск потенциальных потерь постоянно возрастает, ибо курс акций может повышаться и дальше. Есть тут и эмоциональный аспект.
"Я раньше думал, что играть на понижение так же просто, как на повышение, — рассказывает Джим Чанос, глава фонда Kynikos, специализирующегося на коротких сделках. (Чанос был одним из первых, кто увидел, что корпорация Enron — это карточный домик.) — Что бы ни говорили, у вас должны быть навыки для того и другого. В обоих случаях вы делаете то же самое: оцениваете, отражает ли курс акций компании ее реальную основную стоимость. Но теперь я думаю, что это совершенно разные вещи. Немногие могут постоянно выигрывать в негативной среде, и если вы играете на понижение, негатив — это то, с чем вы сталкиваетесь все время. Вы каждый день приходите на работу и знаете, что Уолл-Стрит, новости и десять тысяч отделов по связям с общественностью будут твердить, что вы глупцы и видите активность рынка так, будто черное — это белое. Вы не услышите у себя за спиной боя барабанов в свою поддержку, как в случае с покупкой акций. Стучать вам будут только по голове". С учетом этого, неудивительно, что в типичный год несчастные 2 (два!) процента акций на Нью-Йоркской фондовой бирже попадают в игру на понижение. Правила Комиссии по ценным бумагам и биржам, повышение риска, враждебность всей отрасли, нацеленной на повышение курса акций, да еще клеймо антиамериканца — поразительно, как кто-то вообще решается играть на понижение!
Это может показаться не таким ужасным, поскольку повышение курса акций — это лишь на первый взгляд хорошая затея. На самом деле в подъеме курса, собственно, нет ничего хорошего. Если бы в конце 1990-х годов курс акций Enron снизился (именно повышение позволило корпорации нарастить огромный капитал, который был спущен, и позволило ее руководителям скрыться с сотнями миллионов долларов, которые инвесторы могли бы потратить на более полезные цели, скажем, на обучение своих детей в колледже), все бы от этого только выиграли. Мера успеха фондового рынка не в росте курса акций, а в том, соответствует ли этот курс реальности. И рынку намного труднее установить реальные цены, когда мало денег вкладывается в игру на понижение.
Это не оттого, что игроки на понижение — исключительно умные инвесторы, и не оттого, что их скептицизм по поводу перспектив компании всегда оправдан. Дело в том, что такие игроки на понижение, как Чанос, имеют внушительный послужной список раскрытия корпоративных злоупотреблений, коррупции и выявления случаев, когда курс акций отражают скорее желаемое, нежели действительное. Нам не нужно, чтобы рынок устанавливал реальные цены только в отношении коррумпированных корпораций. Мы хотим, чтобы он правильно определял все цены. И следовательно, истинное значение игры на понижение проще. Мы знаем, что толпа, принимающая самое мудрое коллективное решение, — это толпа с широким спектром мнений и разнообразными источниками информации. Если курс акций компании, как мы видели, представляет собой взвешенное среднее суждений инвесторов, он может быть точнее, если эти инвесторы, образно говоря, не одного покроя. Выше я упоминал, что рынки, благодаря своим масштабам, прежде всего разнородны. Однако нежелание подавляющего большинства инвесторов продавать акции, играя на понижение, означает, что во всяком случае для фондового рынка это не вполне характерно. (На рынках других финансовых активов игра на понижение, пусть и непопулярная, считается необходимой и полезной.)
Нехватка игроков на понижение не означает, что суждения рынка всегда неверны. Например, если бы турнирная таблица игр Национальной футбольной лиги позволяла ставить только на одну из команд, расклад необязательно был бы ошибочным. Игроки зарабатывали бы деньги, только если их прогноз оправдается. Но шансы на то, что расклад будет ошибочным, будут все равно меньше, чем в том случае, когда игрокам разрешили бы ставить на обе команды, ибо тут больше вероятности, что у сделавших ставки будут аналогичные исходные позиции, и они могут одинаково ошибиться. А когда игроки ошибаются, они ошибаются однозначно. То же касается фондового рынка. Ограничение игры на понижение повышает вероятность, что курс акций отклонится от реальности, но при этом возрастает и вероятность, что, если курс акций неточен, он кардинально неточен. Акции Интернет-компаний, например, почти не поддаются игре на понижение, и это может иногда объясняться тем, что курсы их активов непомерно завышены. Игра на понижение — это не одно из "величайших зол сегодняшней коммерции". Недостаток таких игроков — вот настоящее зло.
