Такой риск всегда сильно беспокоит нас из-за неловкого положения, в котором мы можем оказаться по сравнению с категориями «недооцененные акции для частного собственника» и «событийные акции». Уменьшение риска, на наш взгляд, делает эту категорию очень перспективной.
Нашей последней категорией являются «относительно недооцененные акции». Ее значимость повышается по мере того, как возможности в других категориях становятся все более редкими.
Откровенно говоря, работа в этой области более эфемерна, чем работа с другими тремя категориями, а меня нельзя назвать любителем эфемерности. Таким образом, подозреваю, что достижения здесь будут менее значительными, чем в других категориях. Так или иначе, наши результаты в группе «относительно недооцененные акции» в 1965 г. были вполне приличными, причем в немалой мере потому, что мы применяем метод, о котором говорилось в последнем письме этого года и который сокращает риск и потенциально повышает прибыль. Данный метод должен стабильно снижать риск в любом году, и он определенно улучшил наши результаты в 1965 г. Необходимо отметить, что результаты в этой категории значительно изменились к лучшему за счет всего двух инвестиций.
25 января 1967 г.
В заключение хочу сказать еще несколько слов об относительно недооцененных акциях. Результаты в этом секторе помогли улучшить наши показатели в 1966 г., но отрицательно повлияли на долгосрочные перспективы. В 1966 г. у нас была всего одна стоящая новая идея в этой категории. Мы начали покупать в конце весны, но успели вложить всего около $1,6 млн (позицию можно было наращивать стабильно, но довольно скромными темпами), когда внешние условия привели к такому росту цены, что она потеряла привлекательность. Хотя наша совокупная прибыль составила $728 141 за средний период владения, шесть с половиной месяцев в 1966 г., она могла бы быть намного значительнее, если бы акция не росла длительное время, и мы успели бы сформировать крупную позицию.
Квинтэссенция
Итак, в комментарии относительно недооцененных акций Баффетт отходит от обучения принципам и начинает обучать методам. Если принципы никогда не меняются – они вечны, – то методы могут, а нередко должны изменяться в зависимости от конкретной инвестиционной ситуации. Мы видим, что Баффетт использует разные методы на разных этапах существования товарищества, на разных фазах рыночного цикла с тем, чтобы наилучшим образом соответствовать своим принципам. Наблюдая за изменением его стиля, переходом от стоимости к качеству, мы получаем несколько методов, которые вполне пригодны для применения в наших собственных инвестиционных проектах.
Недооцененные акции для частного собственника и относительно недооцененные акции – первые два инструмента, с которыми Баффетт знакомит нас, и они дают широкий набор потенциальных возможностей на рынке. Можно охотиться за дешевыми акциями, а можно – за выдающимися компаниями. В следующих двух главах, посвященных событийным акциям и контролирующим акциям, мы продолжим пополнять наш инструментарий и увидим, как Баффетт пользуется им.
Глава 7
Событийные акции
Дай человеку рыбу, и ты обеспечишь его пищей на один день. Научи его заниматься арбитражем, и ты дашь ему пищу на всю оставшуюся жизнь
{67}.
Годовой отчет Berkshire Hathaway за 1988 г.
Мальчишкой Баффетт покупал в магазине своего деда упаковку из шести банок кока-колы за 25 центов, а потом продавал банки поштучно по пять центов, получая от такого «арбитража» 20 % с каждой упаковки. Он фактически осуществлял финансовую операцию, называемую арбитражем, т. е. действовал по очень простой формуле: какой-либо продукт приобретают по цене Х, что-то добавляют к нему или принимают связанный с ним риск, а затем продают его по цене Х плюс прибыль.
В традиционном «безрисковом» арбитраже прибыль получают, когда одинаковые или почти одинаковые товары торгуются по разным ценам в разных местах в одно и то же время. Например, когда акции какой-либо компании (одинаковые во всех отношениях) торгуются в Нью-Йорке дешевле, чем в Лондоне, фондовые арбитражеры могут купить их в одном городе, продать в другом и получить спред. Поскольку все это может происходить в одно мгновение (электронная торговля позволяет купить акции в Лондоне и продать их в Нью-Йорке за какую-то долю секунды), такая операция обычно считается безрисковой. Из-за того, что «безрисковый арбитраж» приносит бесплатные деньги, арбитражные возможности встречаются не часто.
Баффетт, например, совершил свою первую арбитражную сделку, когда ему было 24 года, для Грэма. Причем эта сделка была не безрисковой, а низкорискованной. Вот как он описывал ее:
«Rockwood & Co., бруклинская компания по производству шоколада, характеризовавшаяся скромной прибыльностью, приняла в 1941 г. метод LIFO для оценки запасов, когда какао-бобы продавались по пять центов за фунт. В 1954 г. в условиях временного дефицита цена на какао подскочила и перевалила за 60 центов. Как следствие, у Rockwood возникло желание продать свои резко подорожавшие запасы, причем как можно быстрее, пока цена не упала. Однако, если бы она просто продала какао, то ей пришлось бы заплатить почти 50 %-ный налог с выручки.
И тут на помощь компании пришел Налоговый кодекс 1954 г. В нем содержалось хитрое положение, которое позволяло не платить причитавшийся в иных случаях налог с прибыли, полученной по методу LIFO, если запасы распределялись между акционерами в рамках плана по сокращению масштабов коммерческой деятельности. Rockwood решила закрыть одно из своих предприятий, занимавшееся продажей масла какао, за которым числились запасы какао-бобов, составлявшие примерно 13 млн фунтов. Как результат, компания сделала предложение по выкупу своих акций в обмен на больше ненужные ей какао-бобы из расчета 80 фунтов бобов на акцию.
На протяжении нескольких недель я только и занимался тем, что покупал акции, продавал бобы, да время от времени заскакивал в Schroeder Trust, чтобы обменять сертификаты акций на складские расписки. Прибыль была приличной, а мои расходы ограничивались лишь жетонами на метро».
В арбитражной операции с Rockwood, пока цены не двигались слишком сильно, получить прибыль было очень легко. Акцию, которую можно было купить по $34, обменивали на какао-бобы стоимостью $36, и продажа их за наличные приносила прибыль в размере $2. Пока цена на какао держалась на высоком уровне, прибыль $2 была гарантирована. Каждая сделка обеспечивала 5,8 %-ную рентабельность используемого капитала. Каждые $100, вложенные в арбитраж с Rockwood, могли бы принести $58 в год, если бы Баффетту удалось провернуть эту операцию 10 раз (без учета сложных процентов). Плохо только то, что подобные низкорискованные арбитражные сделки встречаются редко. Арбитражерам обычно приходится идти на больший риск, чтобы отыскать достаточное количество возможностей.
