Ожидания и инновации
Исследования показывают, что там, где есть инновации, есть победители и проигравшие. А также то, что активные молодые компании имеют преимущество перед признанными лидерами, а последние зачастую недостаточно привержены инновациям, чтобы удержать свои лидирующие позиции. Поскольку цена акций отражает ожидания, инвесторы должны принимать во внимание не только динамику инноваций, но и прогнозы рынка. При этом исследования установили, что поначалу ожидания в отношении таких новаторов-претендентов бывают слишком низкими, а потом – чересчур высокими.
Глава 21
А в вашем портфеле есть дрозофилы?
Что означает для инвесторов ускорение темпов индустриальных преобразований
Исследования… показывают, что периоды устойчивого конкурентного преимущества, о которых можно судить по их следствию – превосходным экономическим результатам, постепенно укорачиваются. Эта тенденция наблюдается в широком спектре секторов экономики.
Роберт Уиггинс и Тимоти Руэфли.
Сверхконкурентное преимущество: хорошие времена становятся все короче?
Я считаю, что рыночные коэффициенты для акций технологических компаний должны быть немного ниже, чем для акций, скажем, Coke или Gillette, потому что мы играем в игру, где правила все время радикально меняются. Могу сказать, что в ближайшие 10 лет, если Microsoft хочет остаться лидером, нам придется пережить по меньшей мере три кризиса.
Билл Гейтс. Интервью журналу Fortune, 1998 г.
Плодовые мушки и быстротечность
Генетики и биологи любят работать с мухами Drosophila melanogaster, или обычными плодовыми мушками, и сделали их главным объектом своих исследований. Благодаря дрозофилам была сделана масса научных открытий. Плоды изучения дрозофил увенчались в 1995 г. присуждением трем ученым Нобелевской премии в области медицины. Тысячи исследователей продолжают изучать дрозофил, чтобы лучше понять различные проблемы генетики и развития живых организмов.
Популярность дрозофилы как объекта исследований объясняется тем, что ее признаки хорошо известны ученым и она неприхотлива в разведении и содержании. Но главное, что привлекает ученых в этой мушке, – это ее короткий жизненный цикл, составляющий примерно две недели от появления зародыша до смерти. Данная особенность позволяет ученым изучить интересующие их проблемы развития и мутации на сотнях поколений мушек за относительно короткое время, а быстрая эволюция дрозофилы – получить важные сведения об эволюции других видов, которые развиваются гораздо медленнее1.
Но какое отношение дрозофилы имеют к инвестированию? Как показывают многочисленные исследования, сегодня темпы эволюции в мире бизнеса ускоряются. Точно так же, как ученые используют короткие жизненные циклы плодовых мушек для изучения эволюционных механизмов, инвесторам важно понимать источники и последствия ускоряющихся циклов в бизнесе.
Самым очевидным следствием ускоренной эволюции является то, что сегодня среднее время, на протяжении которого компания способна удерживать конкурентное преимущество, – т. е. получать экономическую отдачу сверх стоимости капитала, – заметно сократилось. Эта тенденция имеет потенциально важное значение для инвесторов по отношению к оценке стоимости, оборачиваемости портфеля и диверсификации.
В ловушке скорости?
В своей книге «Тактовая частота: как получить контроль над отраслью в эпоху кратковременных преимуществ» Чарльз Файн вводит понятие тактовой частоты как меры длительности циклов, определяя ее на нескольких уровнях2.
Первый уровень – тактовая частота продуктов. Как ясно из названия, она определяется скоростью, с которой в отрасли запускаются новые продукты, и сроком их годности. Тенденция к ускорению вывода на рынок новых продуктов сегодня наблюдается во всех отраслях. Например, по данным журнала Technology Review, компания General Motors сократила время на разработку нового автомобиля с 48 до 21 месяца. Фактически GM запускает в производство новый автомобиль в среднем каждые 23 дня3.
Следующий уровень – тактовая частота процессов, под которыми Файн понимает процессы по созданию и предоставлению продукта или услуги. Эту частоту можно измерить, посмотрев на средний срок службы активов. Согласно базе данных HOLT, средний срок службы активов (что включает капитализацию расходов на НИОКР) в 1800 ведущих промышленных компаниях США сократился с 14 лет в 1975 г. до менее чем 10 лет в настоящее время. Это значит, что сегодня компании должны окупать свои инвестиции гораздо быстрее, чем поколение назад. В приложении 21.1 приведены данные по тактовой частоте продуктов и процессов в некоторых отраслях, согласно оценке Файна.
Между тем сокращение средней длительности тактовой частоты отнюдь не означает, что сегодня все секторы изменяются с одинаковой скоростью. Один из факторов, приводящих к сокращению среднего периода циклов, связан с изменением состава публично торгуемых компаний. Согласно Юджину Фаме и Кеннету Френчу, за период с середины 1970-х до середины 1990-х гг. количество компаний в базе данных Compustat выросло на 70 %. Большинство новых компаний, выведенных на рынок через IPO, были более мелкими и росли быстрее, чем существующие компании4.
В результате появления за последние 25 лет многочисленных компаний с повышенной тактовой частотой заметно сократилась средняя продолжительность циклов. Однако факты показывают, что некоторые компании могут получать и получают устойчиво высокие экономические результаты на протяжении длительных периодов времени5.
Инвесторам важно знать о тактовой частоте (или длительности циклов) в отрасли, потому что она тесно связана с устойчивым конкурентным преимуществом. Роберт Уиггинс и Тимоти Руэфли провели эмпирическое исследование возможности получения устойчивой сверхдоходности. При этом ученые определили стабильно лучшие экономические результаты как «статистически значимые выше среднего уровня относительно контрольного множества и достигающиеся на протяжении длительного периода времени»6.
Несмотря на то что результаты деятельности измерялись на основе бухгалтерских показателей (таких как рентабельность активов и q-индекс Тобина), а не экономических показателей, что было бы логичнее, я считаю, что размер выборки (примерно 6800 компаний в 40 отраслях) и временной период (25 лет с 1972 по 1997 г.) являются достаточными для того, чтобы обеспечить репрезентативность результатов.
Уиггинс и Руэфли выдвинули и подвергли проверке следующие четыре гипотезы:
1. Продолжительность периодов устойчивой сверхдоходности со временем сокращается. Анализ подтверждает эту гипотезу, показывая, что сегодня у компаний стало меньше шансов надолго удержаться в «слое сверхдоходности».
