Второй: повышает ли рыночную стоимость компании наличие инновационной составляющей (и публичные представления о компании как инновационной)?
В 2005 году BusinessWeek начал составлять список ста самых инновационных компаний. За основу было взято исследование Boston Consulting Group – опрос руководителей, которые голосовали за компании. (Список 25 самых инновационных компаний с 2005 по 2009 год приведен в таблице 7-1.) Достаточно быстро взглянуть на список, чтобы увидеть компанию Apple на первом месте и Google на втором. Да, по ощущениям, все так. Но по методологии этот список в значительной степени представляет собой соревнование в популярности на основе прошлых заслуг. Действительно ли General Electric, Sony, BMW и Toyota заслуживают быть в числе самых инновационных компаний сегодня?
Чтобы ответить на эти вопросы, мы разработали свой собственный список инновационных компаний, исходя из ожиданий будущих инноваций. Мы решили, что лучше всего поискать подсказку у инвесторов, голосующих деньгами и накоплениями, – какие компании с наибольшей вероятностью будут создавать новые продукты, услуги и рынки.
Мы объединились с HOLT (подразделение Credit Suisse, подготовившее аналогичную аналитику для книги The Innovator’s Solution («Решение инноватора»)) и выработали методологию, позволяющую рассчитать, какая доля рыночной стоимости компании может быть отнесена на счет ее существующих продуктов, услуг и рынков. Если стоимость компании превышает величину денежных потоков, относимых на ее имеющиеся проекты, то в этом случае имеет место инновационная премия. Это доля рыночной капитализации, которая не может быть объяснена денежными потоками от имеющихся продуктов и проектов на существующих рынках. Инвесторы платят такую премию, ожидая, что компания разработает новые прибыльные продукты или рынки (подробнее о порядке расчета премии в главе 7). Эту надбавку хотел бы получать любой руководитель и любая компания.
Как рассчитывается инновационная премия
Шаг 1. Для оценки текущей стоимости компании в методике HOLT рассчитывается денежный поток на следующие два года по существующим направлениям бизнеса на основе консенсус-прогнозов аналитиков по прибыли и выручке. Последние вычисляются как медианный результат по совокупности оценок проверенных аналитиков, обозревающих публичную компанию по выборке сервиса Institutional Brokers Estimate System [I/B/E/S]). База сравнения за прошлые периоды (для расчета инновационной премии) – фактически объявленные компанией показатели нормы прибыли и реинвестирования на начальную дату прогнозов денежных потоков.
Шаг 2. Затем в HOLT выводится прогноз свободных денежных потоков за следующие 38 лет по существующим направлениям бизнеса с учетом алгоритмов затухания, разработанных на основе анализа исторических данных о денежных потоках более чем 45 тысяч компаний с более чем 500 тысячами наблюдений. Концепция затухания воплощает самоочевидное понятие, что конкуренция – единственная устойчивая константа на свободных рынках (в духе «творческого разрушения» по Шумпетеру), а технологические изменения и меняющаяся динамика рынков играют в противовес сохранению сверхвысоких планок отдачи (это согласуется с ранее опубликованными исследованиями, устойчиво показывающими эффект «регресса к среднему» в отношении рентабельности компании).
Алгоритм затухания для конкретной компании учитывает следующее:
1. Будущая двухлетняя консенсус-оценка показателя ROI (возврат на инвестированный капитал). Компании с более высокими показателями рентабельности и ROI поддерживают более высокую планку в дальнейшем. Тем не менее исторически большинство компаний отмечают эффект «возврата к среднему», то есть высокие ROI постепенно размываются до средних показателей по экономике в целом. Чем выше текущий уровень прибыли, тем быстрее ожидаемое снижение. (Компании, как правило, сохраняют свои относительные позиции, но расхождение между лучшими и самыми отстающими стремится к сокращению.)
2. Изменения ROI за прошедший период (за предыдущие пять лет). Чем сильнее исторически колебания ROI, тем быстрее в перспективе ROI компании размывается к общей средней. Компании с устойчивыми и стабильными показателями ROI с большей вероятностью сохраняют их на перспективу.
3. Норма реинвестирования. Чем быстрее росла компания в последнее время и чем большую долю средств реинвестировала, тем быстрее ее ROI будет смещаться к общей средней. Для руководства довольно трудно поддерживать высокие показатели финансовых результатов, а с соблюдением высоких параметров роста это становится еще сложнее.
Шаг 3. Разница между совокупной стоимостью компании (рыночная стоимость собственного капитала плюс совокупный долг) и стоимостью имеющихся бизнес-направлений составляет собственно инновационную премию, выражаемую в процентах от общей стоимости бизнеса.
Алгоритм затухания HOLT основан на исторических и прогнозных данных о результатах конкретной компании, тем не менее он может отражать отраслевую принадлежность и позиции в секторе. Постольку-поскольку компании в определенном секторе имеют сходные характеристики показателей ROI, изменений и реинвестирования, у них будет также сходный механизм затухания. Существует также очевидная корреляция между ожиданиями затухания и позицией компании в секторе, поскольку у большинства отраслевых лидеров более высокие и стабильные нормы ROI и, так как они уже прошли фазу роста на пути к своим лидирующим позициям, для них больше нет необходимости поддерживать рост в темпах выше среднего.
Для включения компании в наш список самых инновационных мы ставим условие о наличии финансовых результатов не менее чем за 10 лет. Кроме того, мы отслеживаем «исследования и разработки» – с условием, что компания обязательно должна вкладывать в R&D. Чтобы учесть различия в размерах компаний, мы включаем в рассмотрение только те, у которых рыночная стоимость составляет более $10 млрд. В очень редких случаях, когда компании получают более 80 % выручки на одном-единственном рынке в условиях быстрорастущей экономики (например, Индия, Китай), мы полагаем небольшую долю инновационной премии компании [5 % разности в темпах роста] как результат роста основного, домашнего, рынка, а не вывода новых продуктов, услуг или освоения новых сегментов. Соответственно мы применяли небольшую понижающую поправку к инновационной премии таких компаний, но это лишь незначительно отражалось на ранге компании в списке и не приводило к выбыванию какой-то позиции из списка или появлению в нем новой, ранее отсутствовавшей. Инновационная премия в таблицах в данной главе выражает взвешенную среднюю показателей инновационной премии за пять лет с применением весовых коэффициентов в следующем порядке: самый недавний период (30 %), годы 2–4 (20 %), год 5 (10 %).
