«Если вы не можете их победить, присоединитесь к ним»
Следуя древней мудрости: «Если вы не можете их победить, присоединитесь к ним», компания создала свой первый индексный фонд на основе S&P500 из чисто коммерческих соображений еще в 1988 г. Но ее недавнее решение сократить, пусть даже временно, коэффициенты расходов своих индексных фондов и запустить дорогостоящую рекламную кампанию, чтобы привлечь внимание общественности, ясно указывает на ее новый стратегический курс на построение бизнеса индексных фондов. (Можно предположить, что и стратегия «убыточного лидера», и немалый рекламный бюджет оплачиваются за счет комиссий и сборов, которые Fidelity взимает с вкладчиков своих активно управляемых и скрытых индексных фондов.)
Принимая во внимание очевидный успех индексного инвестирования, непомерную стоимость активного управления и налагаемые массивным размером оковы, у нее просто не было другого выбора. Первым делом компания временно снизила коэффициенты расходов своих индексных фондов с 25 базисных пунктов до 10 базисных пунктов в год и разнесла эту новость по всему свету: огромные жирные заголовки на полностраничных рекламных статьях гласили: «Круглая десятка!»
[218] Как заметил один обозреватель, это была прямая атака на привилегированное положение Vanguard как самого дешевого поставщика индексных фондов; не «предупредительный выстрел», а «выстрел прямо в главную мачту». Ценовая война – война не за повышение, а за снижение цен, что было уникальным в моей практике, – началась.
Немногие обратили внимание на то, что эта ценовая война была начата в то время, когда настоящий дешевый индексный фонд акций – обслуживающий Федеральную пенсионную сберегательную программу для госслужащих с активами $130 млрд – уже работал с коэффициентом расходов в семь базисных пунктов и поставил перед собой цель уменьшить его до пяти базисных пунктов в 2005 г. и до четырех в 2006 г. Поскольку низкие расходы – главный и единственный фактор, на котором строится преимущество индексных фондов, такая война должна будет вытеснить любое самодовольство и самоуспокоенность из отношения их менеджеров. Другими словами, развязавшаяся ценовая конкуренция будет играть на руку вкладчикам индексных фондов и, скорее всего, неблагоприятно отразится на менеджерах активно управляемых и дорогостоящих индексных фондов.
Интересно будет посмотреть, как ответит компания Vanguard на эту атаку на свое привилегированное положение: станет ли она выжидать (в конце концов, Fidelity уже снижала свои комиссии в прошлом и затем поднимала их обратно) или примет вызов и в свою очередь тоже предпримет (хотя бы временное) снижение. Только время покажет, как отреагирует на это рынок и, в частности, что предпримут инвесторы более крупного индексного фонда Vanguard, которые уже платят всего 10 базисных пунктов. Но, пожалуй, самой важной ответной реакцией на этот шаг Fidelity будет то, захотят ли ее инвесторы и дальше платить заоблачные комиссии ее якобы активно управляемым, но на деле обычным скрытым индексным фондам. Таким образом, Fidelity являет нам классический пример тенденции к сближению активного управления с пассивным индексным инвестированием, которая сегодня имеет место в отрасли взаимных фондов.
И не одна только Fidelity. Когда 656 из 1873 фондов акций в матрице инвестиционных стилей Morningstar имеют корреляцию с рынком выше 0,90, это сближение становится очевидным. Можно предположить, что в ближайшие годы такая конвергенция не только продолжится, но и ускорится, со значительными последствиями для того, как управляются взаимные фонды акций, какие стратегии они используют, какие комиссии взимают, с какой скоростью оборачивают свои портфели и при достижении какого объема активов закрывают двери для новых инвесторов. Благодаря успеху индексных фондов ответы на эти ключевые вопросы, определяющие modus operandi отрасли, будут все больше соответствовать интересам инвесторов, что в конечном итоге поможет всем нам построить более эффективную и полезную для общества отрасль.
Великий парадокс
Теперь другая половина великого парадокса: в то время как активное управление все больше становится похоже на пассивное индексное инвестирование, пассивное индексное инвестирование все больше становится похоже на активное управление. Пожалуй, ничто лучше не иллюстрирует этот парадокс, чем название этой конференции – «Искусство индексного инвестирования» и ее повестки дня: «Увеличение потока… новых продуктов, выгодных для инвесторов»; «Расширение мира ETF»; «Повышение роли индексных деривативов» и т. д.
На самом деле управление оригинальным индексным фондом не требует никакого «искусства». Вряд ли есть какое-либо искусство в том, чтобы купить акции 500 компаний, входящих в расчетную базу S&P500, и держать их бесконечно долго с минимальными издержками, не обращая внимания на краткосрочные причуды рынка. К сожалению, на сегодняшнем активно развивающемся рынке индексных фондов действительно есть место «искусству», хотя я должен вас предостеречь, что оно может означать не только «секреты профессионального мастерства», но и «способы мошенничества и обмана».
Новая парадигма индексного инвестирования
Давайте посмотрим, как «искусство индексного инвестирования» соотносится с его оригинальной парадигмой. Если в индексной стратегии в этом качестве выступало долгосрочное инвестирование, то индексные фонды нового типа (особенно биржевые индексные фонды) широко используются как торговые инструменты для краткосрочных спекуляций. Если оригинальной парадигмой была максимально широкая диверсификация, то держание портфелей отдельных секторов, даже широко диверсифицированных, предлагает гораздо меньше диверсификации. Если оригинальной парадигмой были минимальные издержки, то держание секторных индексных фондов, дешевых самих по себе, сопряжено со значительными брокерскими комиссиями при активной торговле этими фондами и существенным налоговым бременем, если вдруг эта торговля окажется успешной.
Что же касается последнего ключевого аспекта оригинальной парадигмы индексного фонда – фактически гарантированного получения максимальной доли доходности, сгенерированной фондовым рынком, то инвесторы, активно торгующие ETF (учитывая риски правильного выбора секторов и времени для вложений, а также все дополнительные издержки и налоги), не имеют абсолютно никакого представления о том, как будет связана полученная ими доходность с доходностью, заработанной непосредственно рынком. ETF маршируют под другие барабаны, нежели классический индексный фонд.
ETF, или биржевые индексные фонды, детище Нейта Моста
[219], созданное им больше десяти лет назад, в последние годы значительно увеличили свою долю в общей базе активов индексных фондов, оцениваемой в $570 млрд, – с 9 % в конце 1999 г. до 28 % на сегодняшний момент, хотя в последнее время темпы их проникновения на рынок заметно замедлились. И хотя парадигма биржевых индексных фондов вступает в резкое противоречие с пятью ключевыми принципами, лежащими в основе оригинальной парадигмы индексного инвестирования, сегодня ETF стали силой, с которой приходится считаться.
