Также обратите внимание, что в следующие 20 лет, до 1964 г., индекс S&P и активно управляемый портфель приносили почти одинаковую годовую доходность (14,0 % и 13,8 % соответственно). Далее активно управляемый портфель время от времени показывал всплески доходности до конца 1983 г., после чего в течение следующих 17 (!) лет проигрывал рынку (годовая доходность 13,9 % по сравнению с 16,3 % у индекса S&P), что фактически не оставило следа от накопленного им за 32 года превосходства. Разумеется, если взять весь период, то активно управляемый портфель сохранил свое преимущество над индексом, но если мы просто уравняем его риск с риском портфеля, скорректированная на риск доходность индекса увеличится до 12,4 %. Отставание на 0,5 % – это просто погрешность округления в вычислениях такого рода.
Немалую роль играет и то, что такая структура портфеля, перевешенная в сторону акций малых компаний, была выбрана нами ретроспективно, отражая свойственную инвесторам склонность полагаться на те сегменты, которые хорошо показали себя в прошлом. Но давайте посмотрим, как бы мог поступить инвестор 30 лет назад. Мы вкладываем 25 % активов в индекс S&P500, а остальные три четверти распределяем среди альтернативных классов активов, которые были наиболее популярны в то время: акции малых компаний, международные акции и, поскольку данный класс активов максимально диверсифицирует портфель акций (т. е. имеет наименьшую корреляцию с фондовым рынком по сравнению с другими классами), золото (в то время это не казалось глупым!). Теперь давайте посмотрим на результаты этого альтернативного портфеля. Разумеется, график показывает нам другую историю. Хотя активно управляемый портфель снова выигрывает, отрыв очень незначительный – со среднегодовой доходностью 12,8 % при доходности S&P500 12,3 %. Но $1, вложенный в этот портфель, вырастает до $42, в то время как вложенный в S&P500 – всего до $36, что, казалось бы, является хорошей отдачей на инвестиции, подтверждающей разумный выбор сегментов.
Но теперь давайте посмотрим, что говорит нам график-обличитель. Во-первых, вся избыточная доходность – да еще какая! – появляется в первые девять лет, когда взлетает цена на золото. Во-вторых, сильный рост в международном сегменте довольно хорошо поддерживает доходность портфеля по 1988 г. Включительно, после чего международные акции отстают от S&P500, часто на двузначную цифру, на протяжении семи из следующих десяти лет. Несмотря на то что в последние два года этот альтернативный портфель восстановился, его кумулятивная среднегодовая доходность в 10 % за период с 1979 г. бледнеет по сравнению с 15 %-ной доходностью S&P500. График-обличитель рассказывает нам две очень разные истории об этом варианте активно управляемого портфеля: Да, он побеждает в первые восемь лет, но проигрывает за последние 22 года. По состоянию на 2009 г.: рост цены на золото частично компенсировал низкие доходности других компонентов альтернативного активно управляемого портфеля, который за весь рассматриваемый период показал среднюю доходность 12 %. Доходность S&P500 составила 10 %. Соотношение между ними увеличилось с 1,1 в 2001 г. до 2,0 в 2009 г., что по-прежнему намного ниже максимума в 2,9, достигнутого в 1979 г. (рис. 3.8).
Это все, что дает вам стратегия активно управляемого портфеля. Как и любые другие стратегии инвестирования, когда-либо придуманные человеческим разумом, она иногда работает, а иногда нет. Неопределенность правит бал. Даже если кажется, что стратегия в целом превосходит в результативности индекс S&P на протяжении большого отрезка времени, неизбежно зависящего от периода, не забывайте о том, как дешево (!) обходится отслеживание индекса широкого рынка в реальном мире и как дорого (!) – использование активно управляемых фондов или даже пассивных фондов для заполнения матрицы активно управляемого портфеля. Если же принять во внимание дополнительный риск, возникает вопрос, а стоит ли вообще игра свеч. Даже если вы не согласны с моими выводами относительно активно управляемого портфеля, я настоятельно советую вам вложить в широкий рынок более 25 % активов, скажем 55 %. Оставшиеся 45 % можно распределить среди остальных трех классов активов, что позволит вам убрать значительную часть риска из ваших решений. Вы получите портфель 1 × 55 % + 3 × 15 %. Если верить Юджину Фама (и большинству других теоретиков, не говоря уже о многих, очень многих практиках), утверждающему, что «для большинства людей рыночный портфель – самое здравое решение», вы по максимуму используете этот совет.
Возвращение к среднему – фондовый рынок
Разумеется, тенденция возвращения к среднему характерна не только для сегментов фондового рынка, отдельных фондов акций и инвестиционных стратегий, смешивающих разные классы активов, но и для самого фондового рынка. Если посмотреть на последние 100 лет истории рынка акций (используя данные Джереми Сигела), проследить эту тенденцию довольно легко: реальная (с учетом инфляции) доходность акций в среднем составила 6,6 % в год, но с очень широким диапазоном колебаний (рис. 3.9). Этот впечатляющий график показывает, что самая высокая годовая доходность акций за 10-летний период находится в районе 15 % и приходится на середину 1900-х, конец 1920-х, начало 1960-х и конец 1990-х гг. В то же время в конце 1910-х, конце 1930-х и конце 1970-х гг. доходности упали ниже 2 % и даже ушли в минус. Учитывая, что 15 %-ная доходность рынка за 10-летний период, закончившийся в 1998 г., была третьим рекордом за всю историю рынка, остается только уповать на то, что закон возвращения к среднему не ударит вновь со всей своей мощью
[41].
Разумеется, он ударил, и реальная рыночная доходность, составившая за десятилетие, закончившееся в 2009 г., плачевные –2,8 %, была близка к историческому минимуму. Что ж, будем надеяться на то, что закон возвращения к среднему продолжит действовать – на сей раз в сторону повышения.
