Идея индексного инвестирования принадлежит не мне. (Не знаю, придумал ли ее какой-то конкретный человек.) Но создание первого в мире индексного взаимного фонда в 1975 г. (первоначально он назывался First Index Investment Trust, а теперь Vanguard 500), я уверен, стало отправной точкой в истории индексного инвестирования. И, хотя нам потребовалось почти 20 лет на то, чтобы нас признали полноправным членом семьи «небожителей» взаимных фондов, если раньше индексирование воспринималось как ересь, то теперь оно стало догмой. Хотите доказательств? То, что поначалу было известно как «Причуда Богла», сегодня превратилось в крупнейший взаимный фонд в мире. Если включить сюда его сестер – фонды акций «500», его кузенов – индексные фонды акций «5000», его братьев – индексные фонды облигаций – и его шуринов – секторные индексные фонды, инвесторы фондов Vanguard в совокупности вложили в пассивные стратегии инвестирования приблизительно $375 млрд, т. е. половину долгосрочных активов, которыми мы управляем.
Как бы там ни было, использование индексного взаимного фонда в качестве ядра – если не всего – диверсифицированного портфеля акций ныне стало аксиомой, которой обучают будущих финансистов в школах бизнеса и университетах, за что я премного благодарен преподавательскому составу. Насколько я знаю, эта идея поддерживается почти всеми американскими учеными, награжденными Нобелевской премией по экономике. А не так давно глава одного из самых успешных благотворительных фондов Америки, Фонда пожертвований Гарвардского университета, высказал, едва ли не прокричал, свои похвалы. Вот что сказал Джек Майер: «Весь инвестиционный бизнес – это гигантская афера. Большинство людей считают себя способными найти менеджеров, которые обеспечат им высочайшую доходность, но чаще всего они ошибаются. Все, что нужно инвесторам, – это индексные фонды. Это несомненно».
На самом деле, индексирование – предельная реальность инвестирования, гарантирующая инвесторам получение справедливой доли любой доходности, которую щедро дарует или, точнее будет сказать, скупо выделяет нам фондовый рынок. Насколько эффективен этот метод? Давайте рассмотрим альтернативу индексному инвестированию: инвестирование на основе иллюзии, что менеджеры фондов в совокупности способны переиграть эту пассивную, малозатратную стратегию отслеживания рынка.
Почему менеджеры должны проиграть? Давайте мыслить реально: если фондовый рынок будет достаточно щедр, чтобы вознаградить инвесторов номинальной годовой доходностью на уровне 8 % в последующие годы, и если нашему правительству и центральному банку хватит мужества и дисциплины, чтобы удерживать инфляцию не выше 3 %, реальная доходность акций составит около 5 %. Если активно управляемые фонды продолжат упорно продвигать дорогостоящие «продукты» (как в отрасли принято называть взаимные фонды) своим инвесторам, реальная доходность среднего активно управляемого фонда – после вычета всех издержек и налогов – может составить жалкий 1 % в год или даже меньше.
Благодаря действию сложного процента на протяжении длительного периода времени (здесь я беру 25 лет) $1000, вложенные в акции по ставке реальной доходности 5 %, принесут прибыль $2400, а вложенные по ставке 1 % – всего $280. Добро пожаловать в реальный мир, где незыблемые правила простой арифметики, действующие на финансовых рынках, – чистая доходность инвестора равна валовой доходности фонда за вычетом издержек и налогов, – обрекают активно управляемые фонды и, к сожалению, их инвесторов/собственников на плачевную несостоятельность. Черный юмор инвестирования заключается в том, что вы не получаете того, за что платите. Как раз наоборот, вы получаете только то, за что не платите.
Таковы причины несостоятельности активного управления. Да, я понимаю, что «несостоятельность» – жесткий приговор. Не верите мне на слово? В своей недавно вышедшей книге «Секреты стабильно высокой доходности от легенды мира инвестиций» (Unconventional Success)
[61] выдающийся управляющий благотворительным фондом Йельского университета Дэвид Свенсен говорит о «колоссальной несостоятельности индустрии взаимных фондов, проистекающей из систематической эксплуатации индивидуальных инвесторов… когда фонды забирают из их карманов огромные суммы денег в обмен на предоставление отвратительно плохих, почти медвежьих услуг». Г-н Свенсен продолжает: «Воровство, даже облеченное в мантию управления активами, одобренного Комиссией по ценным бумагам и биржам, остается воровством… и могущественная индустрия финансовых услуг наживается на уязвимом рядовом инвесторе». Это сильные слова. Но когда Wall Street Journal обвинила г-на Свенсена «в чрезмерной резкости» выводов, тот просто ответил: «Доказательства налицо». И это действительно так.
Реальность и иллюзии на фондовом рынке
Даже вложение в фондовый рынок через индексный фонд отчасти основано на иллюзиях. Почему? Потому что доходности фондового рынка просто отражают – и часто сильно преувеличивают – два весьма разных компонента, продуктом которых они являются. Первый компонент – реальный рынок внутренней стоимости бизнеса. Второй компонент – рынок ожиданий, представленный сиюминутными ценами акций. На реальном деловом рынке реальные компании тратят реальные деньги, нанимают реальных людей и вкладывают капитал в реальные средства производства; они производят реальную продукцию и оказывают реальные услуги реальным потребителям, которые реально нуждаются в этих продуктах и услугах для своего повседневного существования. Если эти реальные компании эффективны, продуктивны и конкурентоспособны, они зарабатывают реальную прибыль, из которой платят реальные дивиденды. Но для этого требуется реальная работоспособная стратегия, реальные капиталовложения, реальные исследования и разработки, не говоря уже о реальных инновациях, реальном перспективном мышлении и реальной приверженности.
Свободно связан с этим реальным рынком рынок ожиданий. Здесь рыночные цены устанавливаются не на основе вышеописанных реалий бизнеса, а на основе ожиданий инвесторов. Принципиально то, что эти ожидания определяются числами, а числа в значительной мере являются иллюзией, сотворенной корпоративным менеджментом в соответствии со своими желаниями. Слишком уж легко манипулировать числами и истолковывать их нужным образом. У нас есть предварительная, или гипотетическая, прибыль (отражающая волшебный рост прибылей, который может быть результатом слияния двух компаний, а также сокрытия плохих расходных статей). У нас есть операционная прибыль (не отражающая всевозможные списания капитала, вызванные плохими инвестиционными решениями в предыдущие годы, плохими долгами и плохой операционной деятельностью, которая была прекращена). И у нас есть объявленная прибыль, определяемая в соответствии с Общепринятыми принципами бухгалтерского учета, или Generally Accepted Accounting Principles (GAAP), которые сами по себе изобилуют существенными пробелами в логике и применении, что дает простор для разного рода финансовых уловок и манипуляций со стороны заинтересованных в этом лиц (все это на глазах у якобы независимых аудиторских фирм).
