И все это стало возможным благодаря переходу Vanguard от модели «Омега» к модели «Альфа». В последующие 29 лет компания добилась значительного увеличения абсолютной доходности (чистая удача!) и относительной доходности Wellington Fund. Конкретно, за период с 1974 по 2003 г. этот сбалансированный фонд заработал среднегодовую доходность 12,9 %, опередив по этому показателю свой эталонный портфель (35 % в индексе облигаций Lehman Aggregate Bond Index и 65 % в индексе акций Standard & Poor's 500), принесший 12,3 %, и – с еще более впечатляющим отрывом – опередив средний сбалансированный фонд, заработавший всего 11,1 % (рис. 12.6). В течение аналогичного периода с 1945 по 1974 г. при структуре «Омега» Wellington Fund со среднегодовой доходностью всего 5,7 % отставал от доходности эталонного портфеля в 7,6 % на весомые 1,9 %.
Частично этот почти волшебный 2,5 %-ный рост относительной годовой доходности был связан со снижением расходов. Средний коэффициент расходов Wellington Fund, и без того достаточно низкий в предыдущие годы, находившийся на уровне 0,56 %, был снижен на 20 % до 0,45 %, и, что немаловажно, была устранена нагрузка при покупке. Но в гораздо большей степени этот рост был связан с изменением в 1978 г. инвестиционной стратегии фонда, когда его руководство потребовало от своего инвестиционного консультанта вернуться к традиционным, ориентированным на получение дохода, консервативным принципам инвестирования, от которых фонд отошел в конце 1960-х и в 1970-е гг. Результат: в конце 2003 г. $1, вложенный в Wellington Fund в 1974 г., превратился в $33,60 (рис. 12.7). В то же время $1, вложенный в сбалансированный индексный эталонный портфель, принес бы 28,90$, а вложенный в средний сбалансированный фонд – всего $20,96, что примерно на 40 % меньше, чем в Wellington. Нижний график на рис. 12.7 впечатляюще контрастирует с нижним графиком на рис. 12.4.
Помимо очевидного влияния снижения издержек не так-то легко установить все остальные причинно-следственные связи, приведшие к подобному улучшению результатов деятельности фонда. Можно предположить, что важную положительную роль сыграло не только возвращение Wellington Fund к традиционной консервативной стратегии, но и его новая структура «Альфа», при которой Wellington Management Company стала сторонним инвестиционным консультантом, отныне обязанным обеспечивать хорошие результаты, чтобы удержать своего независимого клиента. Хотя этого нельзя сказать наверняка, установление строго коммерческих отношений, предусмотренных моделью «Альфа», определенно не причинило вреда.
«Альфа» против «Омеги»: снижение издержек, рост рыночной доли
Как бы там ни было, мы знаем, что существует прямая взаимосвязь между коэффициентами расходов фондов и их чистыми доходностями. Например, известно, что между 10-летней доходностью фондов акций и их расходами существует впечатляющая отрицательная корреляция с коэффициентом –0,60. Также известно, что на всех 20-летних интервалах в прошлом доходности фондов акций из квартиля с самыми низкими расходами стабильно превышали доходности фондов акций из квартиля с самыми высокими расходами на шокирующие 2,5 % в год. Чем выше расходы, тем ниже доходность. При этом совершенно очевидно, что модель «Альфа» является дешевой моделью деятельности фонда, а модель «Омега» – дорогой.
Контраст в уровне расходов между двумя рассматриваемыми группами фондов вряд ли мог бы быть резче. До 1960-х гг. В обеих группах доминировал один крупнейший взаимный фонд, после чего в них начали развиваться все более диверсифицированные комплексы фондов. Обе группы имели под управлением примерно сопоставимые активы вплоть до 1980-х гг. – сотни миллионов в 1950-х, миллиарды в 1960-х и 1970-х и десятки миллиардов в 1980-х. Но затем их пути разошлись. В то время как Massachusetts Financial Services (MSF) увеличил свои активы до солидных $94 млрд на пике рынка в 2000 г., Vanguard рос еще быстрее и на тот же момент достиг $560 млрд.
С одной стороны, в конце периода «Альфа» взвешенный по активам коэффициент расходов фондов MFS в среднем составлял менее 0,25 %. Но после перехода к модели «Омега» он подскочил до 0,67 % в 1984 г., 0,92 % – в 1988 г., 1,20 % – в 1993 г. и до 1,25 % – в 2002 г., в общей сложности увеличившись за этот период на 421 % (рис. 12.8). С другой стороны, в конце периода «Омега» средний коэффициент расходов фондов Vanguard находился на уровне примерно 0,60 %. При новой структуре «Альфа» этот коэффициент упал до 0,54 % в 1984 г., до 0,40 % – в 1988 г., до 0,30 % – в 1993 г., а в 2002 г. достиг минимальных 0,26 % – продемонстрировав общее снижение на 61 % по сравнению с периодом «Омега».
Хотя эти коэффициенты могут показаться незначительными и не стоящими внимания, на самом деле это не так. За ними стоят сотни миллионов, даже миллиарды долларов расходов. В 2003 г. активы «Омега»-фондов MFS насчитывали $78 млрд, и их коэффициент расходов в 1,25 %, включающий комиссию за управление, комиссионные сборы 12b-1
[121] и операционные расходы, в сумме дал $975 млн. Если бы коэффициент сохранился на прежнем уровне 0,25 %, расходы составили бы всего $195 млн, позволив сэкономить ошеломительные $780 млн (!) (табл. 12.1). И снова для сравнения: в 2003 г. активы «Альфа»-фондов Vanguard насчитывали $667 млрд; при расходах $1,7 млрд коэффициент составил 0,26 %. Если бы коэффициент остался на уровне 0,60 %, каким он был при структуре «Омега», расходы Vanguard в сумме составили бы $4,0 млрд – что означало $2,3 млрд дополнительных затрат, которые были бы вычтены из активов вкладчиков.
