Но я никогда не пытался утверждать, что взлеты и падения на рынках можно объяснить лишь с точки зрения порождающих их факторов. Рынки живут своей жизнью, поскольку есть еще влияние обратной реакции, механизм усиления, позволяющий растянуть воздействие стимулирующих факторов во времени, что иногда очень сильно повышает их степень влияния и важность. В следующей главе мы как раз и поговорим о таких усилителях.
Глава 4
Усилители: естественные пирамиды Понци
В предыдущей главе мы рассмотрели стимулирующие факторы, способствовавшие росту фондового и жилищного рынков. В этой главе мы остановимся на том, какие существуют механизмы усиления (усилители) действия данных факторов, включая доверие инвесторов, ожидания инвесторов относительно будущих показателей рынка и соответствующее влияние на спрос со стороны инвесторов. Но, чтобы добавить контекста и конкретности, мы сначала поговорим о доверии инвестора и его ожиданиях.
Усилители работают по типу петли обратной связи. Далее в этой главе мы будем обсуждать их как естественные пирамиды Понци. Инвесторы, чье доверие и ожидания основаны на прошлых примерах роста курсов, все больше разгоняют спекулятивные цены и, таким образом, соблазняют инвесторов заниматься тем же самым. Все это повторяется снова и снова, что усиливает ответную реакцию на первоначальные стимулирующие факторы. Понятие механизма обратной связи часто фигурирует в общественном дискурсе и представляет собой одну из старейших финансовых теорий
{88}. Но в современных учебниках по финансам, как правило, этого не найдешь. Теория обратной связи часто описывается просто как недоказанная гипотеза. На самом же деле, как мы увидим далее, существуют определенные доказательства в пользу существования механизмов обратной связи.
Изменение доверия инвесторов
Одной из особенностей фондового рынка 1990-х гг., когда на нем правили быки, и после 2000 г., когда верх взяли медведи, можно назвать его зависимость от изменений доверия инвесторов к акциям. Кажется, что во второй половине 1990-х гг. в головах инвесторов засела очень простая мысль, что акции – это «лучшие инвестиции» и в долгосрочной перспективе с ними ничего не может случиться. Подобная точка зрения резко контрастирует с теми идеями, которые превалировали в конце 1970-х гг., после падения фондового рынка в 1973–1974 гг., когда большинство людей считали недвижимость «лучшим вариантом для инвестиций». Но в то время я не проводил своих опросов, поэтому у меня нет информации, доказывающей, чтó именно они думали тогда.
Начиная с конца 1980-х гг. я рассылал свои опросные листы состоятельным респондентам, чтобы узнать их мнение относительно фондового рынка. Теперь эти опросы проводит Международный финансовый центр при Йельском университете. После 1996 г., когда я пришел к выводу, что вера людей в акции как в лучший способ инвестирования, с которым не может произойти ничего плохого, реально стала одним из главных элементов массовой культуры, я начал подумывать о том, чтобы свести в таблицу всю динамику изменения взглядов. Вот вопрос, который я задавал своим респондентам из случайной выборки, т. е. американцам с высоким уровнем доходов, процент респондентов, выбравших тот или иной ответ, и количество (n) ответов, полученных мной в разные годы:
Согласны ли Вы со следующим утверждением: «Фондовый рынок – наилучший вариант для долгосрочных инвесторов, кто может просто купить и держать ценные бумаги, несмотря на взлеты и падения рынка»?
Во время бума процент тех, кто согласен с таким утверждением, был очень высок. В 2000 г., когда рынок достиг своего пика, 97 % респондентов были «согласны», из них 67 % – «абсолютно согласны». 97 % согласившихся с любым утверждением в опросе – удивительный результат, особенно если это касается такого личного вопроса, как стратегия инвестирования
{89}. После того как рынок начал проседать, количество соглашающихся с указанным утверждением тоже стало сокращаться. Процент согласившихся респондентов упал с 97 % в 2000 г. до 83 % в 2004 г., в то время как количество тех, кто «абсолютно согласен», сократился с 67 до 42 %. Вера в фондовый рынок еще сильна (могу предположить, что иррациональный оптимизм до сих пор присутствует), но уже начинает рушиться.
Во время последнего бума на рынке жилья мы с моим коллегой Карлом Кейсом в своем опросе респондентов (по методу случайной выборки) из числа недавних покупателей жилья в одном из четырех городов – Бостоне, Лос-Анджелесе, Милуоки и Сан-Франциско – задавали примерно такой же вопрос, только речь шла уже о недвижимости. На момент проведения нами опросов в 2003 и 2004 г. в Бостоне, Лос-Анджелесе и Сан-Франциско на рынке недвижимости вовсю бушевал бум, в то время как в Милуоки цены были практически так же неподвижны, как и все последние десятилетия (см. рис. 2.2). Глядя на то, как отвечали на поставленный вопрос, мы можем сравнить рынки между собой, но не во временнóй перспективе:
Вы согласны со следующим утверждением: «Недвижимость – наилучший вариант для долгосрочных инвесторов, кто может просто купить и держать ее, несмотря на взлеты и падения рынка»?
