В исследовании, проведенном в 1987 г., я перечислил все появившиеся в СМИ новости за несколько дней, предшествовавших краху, которые могли повлиять на восприятие ситуации на рынке, а также новости, опубликованные в газетах утром в день краха. Я попросил инвесторов сделать следующее:
Пожалуйста, укажите, насколько, на ваш взгляд, важна каждая из следующих новостей от 19 октября 1929 г. с учетом вашей оценки перспектив развития ситуации на фондовом рынке. Оцените, пожалуйста, степень важности каждой новости по шкале от 1 до 7; 1 – новость совершенно не важна, 4 – более или менее важна, 7 – очень важна. Укажите, насколько важными эти новости тогда были именно с вашей точки зрения, а не как считали другие.
Я включил в опросный лист десять новостей, а 11-ю строку оставил пустой с пометкой «Другое», чтобы опрашиваемые могли указать в ней вариант, не включенный в список.
По большому счету полученные результаты опроса институциональных и частных инвесторов, а также тех, кто действительно продавал и покупал акции 19 октября, были схожи. Опрашиваемые классифицировали все новости как значимые. По их мнению, большая часть новостей относилась по меньшей мере к уровню 4 по предложенной шкале, т. е. была более или менее важной. Лишь одна новость, получившая среднюю оценку менее 3 по моей шкале, сообщала о сигнале к продаже, данном 14 октября инвестиционным гуру Робертом Пректером, и даже эта новость получила оценку значимости в среднем в 2 балла. При этом новость от 19 октября о том, что США предприняли попытку вооруженного захвата перекачивающей нефтяной станции в Иране, устроив небольшую перестрелку, получила оценку выше 3 баллов. Опрашиваемые не очень активно заполняли пустую строку с пометкой «Другое». В ней они скорее выражали свои соображения и опасения, нежели новости, которые появились в период краха. Наиболее распространенным вариантом ответа, указанного в пустой строке, было упоминание о большом дефиците федерального бюджета, общегосударственном долге или налоговых сборах. Такой вариант ответа дала треть опрошенных частных инвесторов, заполнивших строку для своего варианта ответа, и пятая часть институциональных инвесторов.
Но при рассмотрении результатов опроса больше всего меня поразил тот факт, что среди перечисленных мною новостей наиболее высокую оценку значимости получили сообщения о прошлых падениях фондового индекса. Самой важной новостью, по мнению респондентов, было обрушение индекса Dow Jones на 200 пунктов утром 19 октября; этой новости был присужден средний рейтинг 6,54 продавцами – частными инвесторами, участвовавшими в торгах 19 октября, и 6,05 – продавцами из числа институциональных инвесторов, также принимавшими участие в торгах в тот день. Новость о рекордном падении фондового рынка на прошлой неделе (с точки зрения потерянных индексом пунктов) заняла второе место в рейтинге важности новостей.
В одном из вопросов, заданных респондентам, я попросил их вспомнить, как они объясняли падение фондового индекса в день краха: «Вспомните, какая была у вас конкретная теория, с помощью которой вы пытались объяснить причины падения индекса 14–19 октября 1987 г.». Было отведено свободное место, где респонденты могли ответить на этот вопрос своими словами; ознакомившись с ответами, я их классифицировал. Как бы странно это ни показалось, с точки зрения недавнего фондового рынка с традиционными коэффициентами цена-прибыль на том же уровне, что и до краха 1987 г., наиболее распространенный ответ на прямой вопрос о причинах краха состоял в том, что еще до падения рынок был переоценен. Эту причину назвали 33,9 % частных инвесторов и 32,6 % институциональных. Несмотря на то что так ответило менее половины респондентов, это достаточно много для открытого вопроса. В том же опросе я прямо спрашивал, считали ли респонденты непосредственно перед крахом рынка, что цены на нем были завышены, и 71,7 % частных инвесторов (91,0 % из них участвовали в торгах 19 октября) и 84,3 % институциональных инвесторов (88,5 % из них участвовали в торгах 19 октября) дали положительный ответ
{139}. Другой важной темой ответов были стоп-лоссы, используемые институциональными инвесторами, на что указывало наличие словосочетаний «институциональные продажи, пакетные торги, стоп-лоссы, компьютерный трейдинг»; 22,8 % частных инвесторов и 33,1 % институциональных упомянули в своих ответах эту тему. Также упоминалась в ответах и нелогичность действий инвесторов, которые, судя по утверждениям, были немного не в себе, или что крах рынка произошел из-за паники инвесторов или их непостоянства во взглядах. Об этом сказали 25,4 % частных инвесторов и 24,4 % институциональных инвесторов. Ни одна из этих тем не имела ничего общего с последними главными сообщениями СМИ в те дни – они связаны лишь с самим кризисом.
Следующим в моем опросном листе был вопрос: «Какая из приведенных ниже фраз точнее описывает ваше теоретическое объяснение обвала рынка: психология инвесторов или изменение основных показателей – таких, как объем прибыли и процентные ставки?» Большинство – 67,5 % институциональных инвесторов и 64,0 % частных инвесторов – выбрали вариант «психология инвесторов».
Таким образом, создается впечатление, что крах фондового рынка был в значительной степени связан с петлей обратной психологической реакции со стороны широкого круга инвесторов на снижение курсов акций и, следовательно, на дальнейшее их падение – наподобие отрицательного пузыря, о чем мы говорили в главе 4. Очевидно, крах рынка никак не зависел от сообщений в СМИ, кроме разве что тех, где говорится о самом крахе и, скорее даже, о причинах продажи акций инвесторами и психологии последних. Реакцией президента США Рональда Рейгана на разразившийся кризис стало создание комиссии для оценки сложившейся на рынке ситуации; главой комиссии был назначен министр финансов Николас Брейди. Президент поставил перед комиссией Брейди задачу разобраться в причинах краха и сообщить о них ему, а также представить свои предложения о том, как следует действовать далее. Профессиональные инвесторы, как правило, чувствуют себя не в своей тарелке, делая официальные заявления для прессы о причинах подобных событий, поэтому многие репортажи о причинах краха часто далеки от реальных причин происходящего. Однако члены комиссии под руководством Брейди выполняли распоряжение президента США и потому обязаны были досконально изучить возникшую проблему. В итоге в их отчете видно стремление собрать все факты, имеющие отношение к исследуемому событию, и разъяснить причины обвала рынка в 1987 г. В отчете они объясняют возникший кризис так:
Внезапный обвал фондового рынка, случившийся в середине октября, был спровоцирован следующими событиями: неожиданно высокие показатели торгового дефицита, в результате чего значительно выросли процентные ставки, а также предложения о принятии нового налогового законодательства, которое могло привести к падению курсов акций компаний, которым угрожало поглощение другими компаниями. Первоначальное снижение курсов произошло механически – многие институциональные инвесторы, использующие стратегию страхования своего портфеля, начали продавать акции, не реагируя на изменения курса, так же действовали некоторые взаимные фонды, реагируя на выкуп паев. Активные продажи этими инвесторами, а также вероятность сохранения подобной тенденции в будущем спровоцировали агрессивно настроенные трейдинговые компании продавать акции в предвкушении дальнейшего обвала рынка. Среди этих компаний, помимо хедж-фондов, были и некоторые пенсионные и целевые фонды, управляющие компании и инвестиционные банки. Эти продажи, в свою очередь, стимулировали продажи со стороны компаний, занимающихся страхованием инвестиционных портфелей, а также взаимных фондов
{140}.
